Lunchtankar, nästa stora steg nedåt?

Som svar på en kommentar:
 
Jag tror man ska glömma argument som "många tror" eller "folk gör si eller så pga av.." osv. Så rationellt är det inte. Särskilt inte nu. Nu är det fear som styr, inte rationella och långsiktiga åsikter/insikter; Rädsla att missa en uppgång. Rädsla att vara med på en nedgång

Det är ytterst få som har någon stark åsikt alls. Det är också ovanligt lite pengar som är investerade utifrån en åsikt. De flesta pengarna på marknaden på sistone är snabba, momentumstyrda, tradingorienterade, utan åsikt, datorstyrda eller liknande.

Därmed blir det inte så att "investerare tror en sak och handlar därefter". Tvärtom så ser man en rörelse och tar sin stop loss och/eller försöker hänga med utan att göra en ordentlig analys.

Om tre år står vi kanske där dit vinsterna tagit oss, men tills dess tror jag att marknaden drivs av slump, politiska löften/hot och prismomentum.

Vissa smarta marknadsmänniskor och makroekonomer (tex min lunchkamrat idag) tror att det närmaste steget är upp 20% pga lättare penningpolitik i BRICs och lite bättre makro i tex USA. Andra (tex jag) lutar åt att Europas obeslutsamhet och åtstramningar drar ned både Europa och USA i december-februari, med sänkta vinstprognoser för 2012 (och kanske 13) som följd och därmed 20% kursfall istället.

Marknaden upp 3%. Alla som är bull jublar : )

Rädslan över ökad osäkerhet på koreanska halvön (och kanske kinesiska huspriser samt Belgiens nedgradering) förbyttes snart i eufori över Noyers uttalande om ECBs mandat och skickade upp europeiska aktier 3%. Det är en jobbig marknad att ligga kort i. Det är som att önska en snabb konkurs för Saab - det är rätt men du har nästan alla emot dig.

Så här dåliga är analytiker

Goldman har sammanställt precis hur dåliga analytiker är på att göra vinstprognoser. De är extra dåliga när det gäller nedgångar och vändpunkter. Faktum är att de senaste 22 åren har analytikerna aldrig förväntat sig fallande vinster.
 
(i) [GS expects EU profits to fall by 10% in 2012] In the meantime, I/B/E/S bottom-up consensus expects earnings to grow by 9.4% next year.
 
(ii) It is not unusual for consensus to be revised in either way significantly through the year: the average of the absolute differences between the first estimate of the year and the final earnings number is higher than 15%. Additionally it is not unusual to have earnings revised by 30% or more at turning points.
 
(iii) Consensus tends to be overly optimistic. The average earnings revision is -9% and over the 22 years of history we have for Europe, 15 have seen negative revisions and only 7 positive revisions. This is especially true at turning points. Since 1989 consensus has never expected a negative profit growth at the beginning of the year (taking the end of January estimate) while European profits actually fell 6 times over the past 22 years

Tre dagar i Europa

Vansinnet fortsätter.
 
Just nu verkar börsen falla pga nedgraderingar av försäkringsbolag, vilket ALLA visste skulle komma i samband med nedgradering av länder och banker. Nu tror inte jag att det är just därför det faller, utan att det konstiga var uppstället i fredags. Det hindrar dock inte känslan av galenskap när marknaden rör sig så här mycket och snabbt varje dag, månad efter månad.

Eurostoxx50 upp drygt 4% sen i morse

Vad är väl +4% på en dag bland vänner?
 
...fast nu räcker det!

Tokmarknaden fortsätter, upp 2% på välrepeterade åtgärder från centralbankerna

ECB och BoE gjorde som väntat: -25p respektive oförändrad ränta. Ingen extra QE från BoE, men ECB minskar kraven på säkerheter för lån hos ECB samt erbjuder billiga 3-årslån till fixerad ränta mot dessa säkerheter. Marknaden drog nästan 2% direkt. Ofattbart…, men jag tror inte att det håller särskilt länge. Bollen ligger hos Merkel, Sarkozy, Urpilainen mfl.

Kommentar på ett ganska skrämmande fenomen

Summary of a Reuters article on why MF Global might be just the first...: MF Global didn't steal client money, the re-pledged their assets in legal repo operations. And now the money is gone (1.2bn USD). And there is more…; Morgan Stanley, e.g., has re-pledged 410bn USD (off balance sheet) in a similar fashion.

 

Technicals: UK banks (re-)use clients' collateral in off balance sheet collateral repos with other banks, who in their turn re-use the same collateral. According to IMF this creates 4x the collateral value in liquidity. Since UK rules are more lax than in the US, US banks transfer client collateral to UK subsidiaries for re-using. Some banks (Jefferies) have such off-balance sheet commitments amounting to 2/3 of their official balance sheet. JP Morgan re-pledged collateral this way to the tune of 546bn USD in2011 and Morgan Stanley 410bn, according to the article.

 

The frightening future: Sov debt is among the typical collateral used in such transactions and if PIIGS debt exposure, bad as it is, has been multiplied by 4x through chains of re-pledging, the EU sov debt problem is much worse than thought and a lot of client money as well is in serious risk, legally.

 

If the article has its facts straight, this is very troubling.

30 dagar med marknaden +/- 17%

Ned 18%, upp 16%.
 
Bra om man prickat rätt.
 
Trist om man hängt med i hela gungan (som jag).
 
 

Kommer EU/ECB lyckas hålla liv i uppgången?

Ingen vet hur det blir, men jag håller med Goldman och Zero om det här (dvs att snart hoppar första lämmeln av tåget och då är det här julrallyt över, eftersom EU-ledarna knappast kommer kunna presentera ett hållbart paket):
 
"Our bottom line is the following: the 'clean' solutions that would have seen clear resolution of that impasse appear to have been ruled out following Monday's German/French meeting. That makes something altogether fuzzier likely to emerge from Friday, and this risks falling short of market expectations. The sequencing that we believe is being followed will be delayed further into the new year." Said otherwise - yet another failure. Which confirms that the Christmas rally over the past week has been nothing but. And all such "career risk" mitigation exercises in lemmingry, end in the same way: with someone defecting first.

GMOs kvartalsbrev

Jeremy Granthams kvartalsbrev kom igår kväll. Han har haft för mycket att göra för att skriva en ordentlig kommentar säger han, men bland hans tankar för tillfället fanns varningar om värdering och aktiemarknadens framtid. Bl.a. påpekar han att fundamenta har väldigt liten förklaringsgrad för värderingsmultipeln. Däremot fungerade vinstmarginaler och inflation samt investerares "level of comfort" LOC.

 

Vinstmarginalerna är extremt höga och inflationen är låg. Det gör att aktiemarknaden försöker ta sig uppåt mot en "normalnivå" så fort de negativa nyheterna avtar eller uteblir några dagar (och LOC stiger). Det är först när vinstmarginalerna faller som P/E-talet och aktier kan väntas falla signifikant.

 

Grantham påpekar också att efter alla aktiebubblor, utom 2002 och 2009, har marknaden fallit långt under trendlinjen och stannat där i flera år. En studie av de tio största bubblorna innan år 2000 visar att det i genomsnitt tagit 14 år att komma tillbaka till trendlinjen. En kursgraf över S&P baserad på den analysen (dvs att det blir som det brukar igen) visar hur S&P faller strax under 800 första halvan av 2012, bottnar ytterligare något tiotal punkter lägre 2018, fortfarande 2020 ligger under 900 men sen stiger kraftigt till ca 1150 årsskiftet 2022/23. Dvs först ska aktiemarknaden ned 33% kommande halvår och fortfarande om 11 år ligga 10% under dagens nivåer.

 

Håll utkik efter hur vinstmarginalerna rör sig…

 

 

Zerohedge och Kyle Bass

Kul (och nyttigt) från Kyle Bass. Läs hela storyn på Zerohedge.
 
 

10 dagar i november, Eurostoxx50 ned och upp 10 procent

Jaha, marknaden föll 10 procent och sen steg den 12 procent. Det var de senaste tio dagarnas handel. Vad gör man nu då? Det senaste uppstället var 1) på nya rykten om ECBs eventuella inblandning i krisen och 2) koordinerad dollartillförsel av fem centralbanker
 
Inget har emellertid ändrats i grunden. Visst har vi fått lite nya PIGS-regeringar och olika Europamyndigheter har haft möten och diverse företrädare har uttalat sig om behovet av ingripanden, men INGET har gjorts i praktiken. Skulderna är kvar, underskotten är kvar, sparbehovet är kvar, obalanserna är kvar och den beslutssvaga EU-strukturen är kvar. Om något har situationen blivit värre för alla som var lite osäkra innan har blivit mer osäkra nu. Det gäller företagsledare, konsumenter och investerare. Bara genom att några på marginalen har börjat förbereda sig på det värsta betyder att vi har kommit lite närmare just det utfallet. Stigande obligationsräntor i Tyskland och Japan indikerar dessutom att ett verkligt worst case ligger i korten hos vissa.
 
Alla utom de som räknas vill att ECB ska lösa allt genom att trycka pengar. Problemet är att de som räknas (tyskarna) vill inte. En annan sak är att penningtryckande knappast löser problemet utan bara skickar det vidare x dagar eller månader. Efter all QE som gjorts i Japan, UK och USA krävs nu ett vanvettigt stort program för att få effekt i Europa... ens på kort sikt. Det "bästa" sättet är nog att sätta ett datum någon månad eller två fram i tiden då ECB ska börja ett stort QE-program (minst 1Tn EUR krävs nog) så kan marknaden handla upp fram till den tidpunkten och sen handla ned strax efter att det påbörjats.
 
Allt fler har börjat inse att det blir recession i Europa 2012. Vad betyder det för vinsterna för bankutlåning, för huspriser, för säkerhetsvärden hos bankerna, för bankvinster/förluster (och det kommer ovanpå svårigheterna med kapitalkrav och fundingsvårigheter)? Vad betyder det för värderingen av dessa vinster? Ska marknaden upp eller ned då? Glöm inte att vi i spåren av en finanskris kan väntas växa långsammare än vanligt även efter att recessionen är och att sparbehovet och underskotten växer under recessionen och förvärrar läget ytterligare. Den osäkerheten torde medföra lägre multiplar. Japans exempel visar också att marknadens rörelser blir mer sammanhängande med BNP efter en finanskris, vilket är ytterligare ett argument för fallande aktier 2012.
 
Frågan just nu är snarare HUR LÅNGT räcker risk-on rallyt denna sista dag på året för många finansföretag? För ingenting har lösts, det är bara en reaktion och ett hopp om att det vi just nu ser ska vara en signal på vilja att hitta lösningar. Här ska man egentligen sälja mer, men vem orkar ta mer risk nu efter ett slitsamt år?

Citis syn på ECB-bazookan

Buiter på Citi angående en finansiell EU-bazooka:
 

·         First, market conditions need to be very tight and disorderly. It is possible that it would take one or two actual auction failures by Italy or Spain as a potential catalyst to spur the ECB into action.

 

Dvs, Buiter säger i praktiken att något riktigt dåligt måste hända först, men sen kan Merkel och ECB svälja stoltheten och trycka pengar.

MS syn på vinsterna

Morgan Stanley är inte bättre än andra, men här är i alla fall vad de säger just nu:
 
Consequently, we now forecast European EPS growth of -8% in 2012 (-6% previously) compared to consensus which is looking for 10% growth.
 
dvs, MS ligger 18%-enheter lägre i vinstutveckling än genomsnittet

Självplågeri: Index upp 6,6% på ett handelsdygn

Det här känns när man ligger kort. Om man som jag vill ligga kvar kort så gäller det att inte ha för mycket risk på. Den här typen av uppställ är inte oväntade eller konstiga i sig. Det är ändå förvånande att man orkar lyfta det på nyheter om att NU ska Europa lyckas samarbeta om krisfinansiering, ECB-köp etc...

Vinstmarginalerna är i fara

Konsumenter har spenderat allt mer, trots svag löneutveckling. De har minskat sitt sparande, förlitat sig på bidrag och använt bostaden som bankomat. Detta har medfört rekordhöga marginaler för de privata företagen. Mycket talar för att marginalerna blir sämre framöver, tex publika sparbehov och konsumenternas behov av högre lön eller åtminstone behov att spara mer.
 
Här är några grafer från Morgan Stanleys eminente Gerard Minack. Vågar du betta på att vinstmarginalerna håller?
 
 

Marknaden ställer upp 2% från sista printen igår

Kul marknad att handla i. NOT!
 
Det torde komma en positiv rekyldag snart och det kanske blir idag (inget jag tänker handla på dock), men jag tror att det här morgonuppstället i terminen är helt fel och något man ska sälja.
 
 

Dags för amerikansk makrostatistik att göra prognosmakarna besvikna?

Den vita grafen (Eco surprise index CESIUSD) har redan letat sig upp från absoluta bottennivåer (nästan enbart negativa makroöverraskningar) till nästan gamla toppar. Jag säger ingenting om korrelationen med aktiemarknaden, eftersom den verkar högst föränderlig, men det verkar i alla fall vara dags för negativa överraskningar i amerikansk makrostatistik. Jag har svårt att föreställa mig att marknaden tar emot det positivt (konstigare saker har förstås hänt, men jag skulle bli förvånad).
 
Här är grafen över CESIUSD, S&P500 samt Eurostoxx50.
 
Tyler rekar blankning, men ta det försiktigt med omfattningen så du inte blir utstoppad i ett panikrally.

Fortsatt negativ - vinstprognoser och värdering

Jag börjar få lite vatten på mitt kuvert (vatten på min kvarn för den som inte kan sin Nilecity) nu rent kursmässigt (jag är kort och marknaden faller) och jag känner mig därför lite starkare mentalt, även om situationen i grunden är densamma som tidigare (dvs utom kontroll). Marknaden är styrd av politiker och deras nycker vad gäller monetära och fiskala paket samt deras tolkning av inomstatliga och mellanstatliga överenskommelser och traktat – inte minst avseende t.ex. EU och ECBs möjligheter att trycka pengar.

 

Jag tror dock att vi har passerat en avgörande punkt och att den ekonomiska skadan av det vi brett kan kalla för eurokrisen är så stor att en global konjunkturnedgång nu är oundviklig. Den utdragna debatten har skadat ekonomin och vält några kritiska dominobrickor. Flera Europeiska länder kan förväntas gå in i recession 2012 och vissa redan i Q4 2011. USA och Kina påverkas i mindre utsträckning av utvecklingen i Europa, men eftersom de själva redan visat sig svaga så gör varje extra börda situationen så mycket tyngre. Svaghet i USA och Asien påverkar förstås i sin tur Europa negativt. Företagens investerings- och anställningsvilja är låg och regleringar tvingar banker att minska utlåningen. Nu vill man se ljuset i tunneln istället för att investera i blindo och den mentaliteten ger upphov till en negativ spiral för tillväxten.

 

Man kan måla fan på väggen i form av skulddeflation (Europeiska banker ska minska sina BR med 1-3 Tn euro), handelskrig (tullar) och valutakrig (valutakursmanipulation), eller för den delen en uppdelning av eurozonen (bankkollapser, valutakaos, likviditetsbrist och sammanbrott av finans- och leveranskedjor i företagssektorn). Detta worst case-scenario behövs inte för att tro på fallande börs. Det gör dock sitt till i form av riskaversion och som ett slags yttersta hot man delvis vill vara förberedd på. Det försvagar därmed investeringsviljan och tillväxten i samhället samt graden av girighet och värderingsmultiplarna på finansmarknaden.

 

Idag räcker det med att inse att marknaden räknar med någon procents BNP-tillväxt 2012, medan det i praktiken kanske blir någon procents tillbakagång för BNP och någon/några procent för de noterade bolagens försäljning. Vinsten faller normalt med 1-3ggr så mycket beroende på hur effektiva företagen var i utgångsläget; idag skulle jag gissa att vinsten faller i det övre intervallet. Om vinsterna faller med 5% istället för att stiga med marknadens diskontering på kanske 5% (analytikerna tror på +10%, men de är alltid lite efter) så har vi -10% på börsen vid oförändrade värderingar. Om börsen dessutom blir orolig för utvecklingen 2013 (med nuvarande utveckling sannolikt tillbakagång även då, istället för 5-10% vinsttillväxt) så finns ytterligare 10-15% nedsida innan vi ens börjar fundera på värderingsmultiplarna.

 

Under 2012 tror jag därför att, även om vi slipper extrema utfall av eurokrisen, så får vi någon gång en situation då investerarnas vinstprognoser för 2013 är 20% lägre än de är idag (sannolikt 30% lägre än analytikerna tror idag). Någon gång då prognoserna har justerats ned med 20% tror jag dessutom att oron för framtiden, extrapoleringar av den tråkiga trenden och kanske någon tillfällig "kris" med koppling till euron, Grekland, Italien, USAs budget osv eller något annat gör att värderingarna är 10-20% lägre än idag. Sammantaget ger det en börs som står 30-35% lägre än idag.

 

För OMX betyder det ca 600 (low 2008 var 556,8 och low sep 2011 var 833),

för S&P500 ca 800 (low 2009 var 666,8, low sep 2011 var 1075) och

för Eurostoxx50 ca 1500 (low 2009 var 1765, low september 2011 var 1936).

 

Jag tror förstås inte att vi går raka vägen till 2008-2009-lows. Snarare tror jag att vi först sätter nya 2011 lows i november/december och alltså slår ut septemberrekordet, men någon gång i vår (2012) lär det komma en kraftig positiv rekyl som man ska försöka undvika att förlora pengar i. Därefter kommer nog nästa våg nedåt – kanske en maj-september-baisse igen och därefter kan det vara läge att plocka upp stora stabila kassatunga bolag att ha i portföljen med ett långsiktigt perspektiv. Kanske ska man även köpa börsen i allmänhet, men det får vi se då hur landet ligger. Kanske är jag bankrutt på mina shorts innan dess pga snabblagstiftning om eurobonds, utvidgad EFSF samt obegränsad ECB-likviditet och penningtryckande som kringgår traktatet som förbjuder det.

Bob's world (Nomura) om ECB och att trycka pengar

Så här (bl.a.) säger Mr Janjuah i sitt senaste marknadsbrev (idag 18 nov)
 
Germany appears to be adamant that full political and fiscal integration over the next
decade (nothing substantive will happen over the short term, in my view) is the only
option, and ECB monetisation is no longer possible. I really think it is that clear and
simple. And if I am wrong, and the ECB does a U-turn and agrees to unlimited
monetisation, I will simply wait for the inevitable knee-jerk rally to fade before reloading
my short risk positions. Even if Germany and the ECB somehow agree to unlimited
monetisation I believe it will do nothing to fix the insolvency and lack of growth in the
eurozone. It will just result in a major destruction of the ECB‟s balance sheet which will
force an ECB recap. At that point, I think Germany and its northern partners would walk
away. Markets always want short, sharp, simple solutions. This is why the begging
bowl is out for ECB unlimited monetisation. But, as in the immortal words of Messrs
Jagger and Richards, „you can‟t always get want you want‟.
 
I firmly believe that any conditional or finite monetisation would actually be the worst
idea (most of the downside, very little of the upside, of infinite monetisation), but
probably the most likely „compromise‟ if Germany were ever to „give‟ on this issue.
 
...och...
 
Having said all that, on a shorter timeframe a case can be made for a largely technical bounce higher in risk assets – based on price action rather than any genuinely positive fundamental developments.
 
samt...
 
I still put an 80% probability on the break to the downside and 1100s S&P/perhaps low 1000s before year-end.

En riktigt STOR genomgång av det ekonomiska läget

Pictet Investment Strategy 2012:
 
I korthet på svenska: Den ekonomiska tillväxten i väst blir låg. Det blir fortsatt volatilt på de finansiella marknaderna, aktier faller men svänger kraftigt, guld är fortfarande ett bra ställe att hålla pengarna. Företagsobligationer (i säkra bolag) kan vara bästa stället att söka bättre avkastning
 
 
1. Global overview: current major trends in the global economy

• Developed markets' growth cycle is not virtuous due to the lack of credit and job creation. Growth rates are well below their potential. At the opposite, emerging market economies benefit from vigorous domestic demand: economic growth does not show any sign of serious
  slowdown.
• Inflationary pressures should recede by the end of this year in both developed markets and emerging markets' economies. Headline figures evolve well above levels targeted by central banks.
• In 2011, developed markets' central banks adopted new rounds of quantitative easing except the ECB. However, the efficiency of monetary intervention is limited because credit mechanisms are still broken: the deleveraging process is still ongoing.
• The euro crisis is intensifying. Governments struggle to adopt adequate measures to tackle the source of the problem.
• As a consequence, financial markets are requiring higher risk premiums for sovereign bonds. It generates aggravating financing conditions in the real European economies. Hence economic growth is on the path of a vicious circle.

 
 
... 55 punkter till...
 
57. Investment strategy takeaway (I)
Because the doubt about the sustainability of the global economic recovery and the final outcome of the euro crisis remain the two main drivers,  the 2012 investment outlook should be amazingly similar to 2011.
Financial markets should be driven by political decisions. In developed markets' economies, economic policy will be required to boost economic growth, but governments lack leeway to act due to deep public deficits and painful overindebtedness.
Receding inflationary pressures should allow developed markets' central banks to act in favour of growth. But will they do it ?
We have determined 3 volatility regimes for most asset classes: equities, currencies and commodities.
The low volatility regime is observed in a standard economic growth cycle. It does not apply to economies of developed markets ever since they evolve in a overindebtedness regime.
In 2012, financial markets should continue to evolve in volatility regimes ranging from average to high, in function of the systemic risk aggravation (euro crisis and bank bankruptcies).
In these volatility regimes, the correlation between asset classes should stay abnormally high in 2012.
 
58. Investment strategy takeaway (II)
In such an environment, our tactical asset allocation style remains appropriate. We articulate the asset allocation and the portfolio construction in  two stages. The first aims at protecting capital and at generating a return from defensive assets: gold, corporate bonds and low volatility equities.
The second aims at generating a return through the tactical asset allocation.
The frequent sudden and brutal tendency disruptions should constitute the investor's environment.
The major market tendencies to construct the TAA should be:

• A continuation of the equity secular bear market. The economic slowdown is pressuring earnings growth, which is the main driver of equities.
• Developed markets' sovereign bonds are classified in two groups. The first, safe government bonds, is represented by German Bunds and US  Treasuries. The second includes government bonds that remain at risk.
• The aggravation of the over-indebtedness of states crisis could affect the safe haven status of the German Bunds and US Treasuries.

Performance discrepancies between currencies could increase in an elevated global market volatility regime. However, unilateral central bank currency market interventions create dysfunctions. As a consequence, playing these markets will prove difficult.
Even though gold has become more volatile, the asset maintains its safe haven status. The unavoidable developed markets' central bank interventions constitute the fundamental driver for the increase in gold price towards our medium term price target of USD 3'000.
Corporate bonds, particularly in the investment grade segment, are of real interest for investors. Corporate bonds remain a strategic asset.
 
 

Ingen kan vara säker, men jag tycker att det negativa väger över

Det är klart att man inte kan vara SÄKER på någonting så komplicerat som ekonomiska skeenden, men för mig väger riskerna på nedsidan tyngre än möjligheterna på uppsidan just nu.

Givet historiskt rekordhöga vinstmarginaler, väldigt irriterade löntagare och stater med skatteintäktsbehov, så ska nog underliggande vinstmarginaler ned rejält (kanske från 9% till 6-7%). Det kan tex ta underliggande P/E från 10 till 14, vilket är OK, men inte bättre än så.

Dessutom lär vi få se recessioner orsakade av skuldbördor och relaterade nedskärningar, så de faktiska vinsterna ska ned mycket mer. I det perspektivet är aktier dyra - särskilt om man beaktar allmän osäkerhet, riskaversion, lågkonjunktur, minskat sparutrymme... Då kanske faktiskt P/E ska vara 14-16 för ett normalföretag utan särskild skuldsituation så om recessionen utöver normalisering också ger 30% cykliskt lägre vinster så ska aktier ned med lika mycket (under tex 2012).

Alltså: stora risker, dyra aktier, allmän riktning nedåt i sentiment, konsumtion, vinstprognoser osv. Det tror jag betyder lägre vinster, lägre P/E-tal, lägre aktiekurser. Rejält mycket lägre.

Men, se upp för fortsatt hög volatilitet och uppställ på myndigheternas försök att kickstarta ekonomin. Det gäller alltså att siza rätt så man inte blir utstoppad.

Slowdown i Kina pga Europa

Guvernören i Guangdong är lite baissad efter oktober. Europakrisen sprider sig:
 

Whilst the province, that now accounts for around a quarter of China's overall trade, saw "reasonable" trade growth of 26 percent to $435 billion in the first half of the year, the rate had slowed markedly since then, with Guangdong's October exports falling 8.7 percent, month on month, to $73 billion, Zhu said.

 

"Guangdong has already experienced a marked trend of export declines from the influence of the European debt crisis and volatility in the global economy," Zhu told reporters.

 

"If the debt crisis in Europe continues for some time, as our main export market, I expect that in the near term, our exports will remain under relatively great pressure," said Zhu, who recently replaced the province's longstanding governor Huang Huahua who had reached retirement age.

 

Zhu said the export crunch could be as acute as that experienced during the 2008/09 financial crisis when thousands of factories in the Pearl River Delta closed down and millions of migrant factory workers were laid off.

 

Det gör ont

Jahapp... Nu är marknaden upp 2% sen jag vände på klacken och lade mig kort. Inte kul alls. Men det känns än så länge i alla fall hederligt. Vi får se hur länge marknaden orkar vara positiv på att Grekland och Italien inte har gjort någonting mer än utsett nya ledare som ska genomföra besparingar och sänka ekonomin.

Varför jag är kort, tankar om läget 10 november 2011

Tankar om läget 10 november 2011

 

Värderingen på befintliga prognoser för 2012 och 2013 är låg ur ett historiskt perspektiv, ca 8-9x P/E i Europa och 10-11x P/E i USA. Omkring 14-16 är mer normalt så ur det perspektivet är uppsidan 50%. Samtidigt står vi sannolikt inför recession i Europa och därmed kraftigt sänkta vinstprognoser, från 5-10% tillväxt till kanske 25% minskning. Nedgraderingarna kan dessutom bli mycket värre om ekonomin fångas i en negativ spiral av besparingar, låg BNP, hög arbetslöshet, underskott och höga skuldräntor med krav på ytterligare besparingar.

 

Aktier är alltså billiga på pappret och det finns få intressanta alternativ (guld, olja, mjuka råvaror, obligationer, bankkonto?), men den ekonomiska nedsidan är stor och aktier utgör residualen, balansposten, som påverkas mest och först om (när) vinsterna faller.

 

Uppsidan definieras kanske främst av nyhetsrisk och politisk risk, dvs olika uttalanden och kanske också politiska beslut (oavsett om de har någon långsiktig effekt) som kan ge hopp om framtiden eller orsaka en short squeeze. Det är lite svårare att föreställa sig en hållbar fundamental utveckling som motiverar en relevant uppgång härifrån. Givet marknadens volatilitet de senaste månaderna kan vi förstås alltid få se 10% upp eller nedgång på några dagar utan att det betyder något eller sänder någon signal om den framtida utvecklingen.

 

Som jag ser det är inte det viktigaste att göra helt rätt eller ens ta ställning här. Det viktiga är att överleva till nästa spelomgång. I mina ögon definieras det av en större nedgång inom ett år eller två och därefter en nystart som kan leda till en längre uppgång. Jag vill ligga rätt i den nedgången och även om jag tror att det kan komma ett uppställ till, tex drivet av QE eller en tillfällig lösning för EFSF, Grekland, Italien så vill jag vara neutral eller kort för den överskådliga framtiden.

 

Det finns en massa "om och men" och "å ena sidan, å andra sidan" och fundamenta har nästan inget med marknaden att göra de här åren. Däremot kan man lugnt säga att risken för vinstprognoser är på nedsidan och risken för negativa ekonomiska spiraler är mycket större och allvarligare på nedsidan än uppsidan. Samtidigt är det som jag tidigare sagt så att "alla och hans hund" är negativa och underinvesterade så att åstadkomma tillfälliga short squeeze:ar torde vara ganska lätt.

 

Uppsidan skulle vara att företagen använder sina kassor till att investera och anställa. Minskad arbetslöshet ger bättre statsfinanser och minskat sparbehov. Det skulle ge en dubbelt positiv effekt för tillväxten och därmed ytterligare positiv effekt på (lägre) skuldräntor och statsfinanser. Frågan är vilka företag och varför som skulle våga satsa nu när det ser ut som om ekonomin är på väg ned i en fallande spiral av (upprepar från första stycket) besparingar, låg BNP, hög arbetslöshet, underskott och höga skuldräntor med krav på ytterligare besparingar.

 

Just nu ifrågasätter man Grekland, Portugal och Italien, men Frankrike är inte långt därifrån och faktum är att Europas "starka man" Tyskland har underskott och 80+% statsskuld. Det är snubblande nära Rogoff/Reinharts gräns på 90% av BNP för att fastna i spiralen av låg tillväxt och besparingar. Tyskland. Landet som ska baila ut alla andra… Tänk inte ens tanken att Tysklands exportmaskin skulle fallera det minsta lilla pga svaghet någon annanstans i världen, tex Kina och Brasilien om de senare i sin tur får problem med exporten till väst.

 

På den positiva sidan så är inget av detta någon nyhet, man har ältat det i flera år och folk har sålt aktier i enlighet med det.

 

MEN, om vinsterna faller i takt med en negativ makroekonomisk spiral utan tydligt slut så kommer aktier falla kraftigt oavsett positionering. Tidigare strukturella bottnar har legat kring 5-8x cykliskt justerade P/E-tal, s.k. CAPE och dit är det minst 50% nedsida.

 

Roubini, A-list FT idag om Italien:

…So if you cannot devalue, or grow, or deflate to a real depreciation, the only option left will end up being to give up on the euro and to go back to the lira and other national currencies. Of course that will trigger a forced conversion of euro debts into new national currency debts.

 

The eurozone can survive with the debt restructuring and exit of a small country such as Greece or Portugal. But if Italy and/or Spain were to restructure and exit this would effectively be a break-up of the currency union. Unfortunately this slow-motion train wreck is now increasingly likely.

 

Only if the ECB became an unlimited lender of last resort and cut policy rates to zero, combined with a fall in the value of the euro to parity with the dollar, plus a fiscal stimulus in Germany and the eurozone core while the periphery implements austerity, could we perhaps stop the upcoming disaster.

Går ned till Neutral

Jag säljer av min risk, går ner till Neutral = noll marknadsexponering här. Säljer tyvärr hårt tillsammans med många andra...

En liten sällsynt inblick i arbetet på en hedgefond, november 2011

Mailkonversation i eftermiddag:
 

Zero Hedge skriver att paradoxen med tilltagande tecken på europeisk bankstress samtidigt med stigande aktiemarknad och starkare euro kan förklaras av tvingade banklikvideringar av USD-tillgångar. Sin vana trogen varnar ZH för vilken total reversal aktiemarknaden kommer göra när marknaden inser att den köpt aktier i ett risk on-scenario som i grunden bygger på risk-off och bankstress.

 

***

 

Som vanligt, från ZH, så är det ett intressant ämne men jag undrar om USD-asset delevering från europabanker kan driva EURUSD? Jag vet inte hur mycket som omsätts i EURUSD varje dag men om 1trn delev per år är en hyfsad proxy och om vi antar att typ 25% av det är USD så blir summan som ska växlas från USD till EUR mindre än EUR1bn per dag. Räcker det?

 

***

 

Räcker absolut inte i ren FX-växling, men ZHs take är att det inte är växlingarna i sig, utan balansen av efterfrågan i USD-swappen. Jag tror fortf inte det har någon substans, men kan ej bedöma.

 

***

 

Swapelli-swap-swap-swap.

 

***

 

Om man vill få överläget i en konversation ska man alltid prata om swappar

 

Den här gången är jag inte så uthållig...tror jag

Jag har fått ett extraliv tack vare uppgången i oktober. Sen kom MF Globals konkurs och Greklands folkomröstning om bailoutpaketet och stökade till det igår. Risken är att det blir dominobrickan som startar ett nytt "risk off"-ras som redan nu skickar ner marknaden tio procent till, dvs närmare 15% från igår 17:30. Jag tror inte att så blir fallet. Jag tror att det är köpläge idag, men jag kommer avvakta någon dag och har det fortsatt nedåt är det större sannolikhet att jag säljer än att jag köper.
 
MF Global verkar inte få Lehman-liknande spridningseffekter och jag tror faktiskt att grekerna röstar ja till bailoutpaketet efter att ha röstat nej till regeringen i förtroendeomröstningen. Har du riktigt mycket tarmar och oförstånd så köper du nu. Jag avvaktar dock och ligger kvar halvlång i vad som verkar vara fortsatt extrem turbulens.

Från Bob's World, Nomura

Mr Janjuah har haft väldigt rätt och skrivit väldigt klokt om eurokrisen och dess implikationer. Nu tror han att julrallyt är över och att vi kan få se nya årslägsta i USA innan årsskiftet. Därefter är det sannolikt med fler monetära åtgärder inklusive QE3 i USA, eventuellt globalt koordinerade, som lyfter marknaden igen. Bob räknar med en fallande trend med lägre toppar och bottnar tills vi når den riktiga botten under 2012 (kanske så lågt som 700-tal för S&P - nu 1267, dvs jämförbart med de 666 S&P nådde mars 2009). Jag håller med om makroanalysen och om implikationerna för marknadsrörelserna, men jag tror fortfarande på lite uppsida till i november. Fast lite nervös blir jag bara av att läsa Bob's World.
 
Bob Janjuah, nomura:
 
The implication therefore is that in 2011, the October equity lows MAY NOT be the
lows for the year. So based on what I can see now, and with a S&P500 1310 „stop loss‟
as mentioned above, I am now looking for another major risk-off phase between now
and year end, with a December target for the S&P500 back down in the 1100s for sure,
and possibly even the low 1000s. As I expect to see a series of ongoing lower lows and
lower highs all the way through to the eventual secular super cycle lows in 2012

Vad ligger i kurserna inför mötet ikväll?

Jag fick frågan om vad som är inprisat inför ikväll. Här är Morgan Stanleys svar:
 
 

JPYUSD - låna eller investera?

Här är yen/dollar-kursen sedan 1970. Börjar det bli dags att låna i yen? Ungefär NU (dvs de senaste åren) har Japan börjat finansiera en liten del av sin statsskuld utomlands. Dels vill de bygga en marknad, dels måste de hitta en ersättningskälla när den åldrande och minskande befolkningen konsumerar upp sina pensionsbesparingar.
 
Att inte yenen kraschat tidigare beror på att Japan hittills finansierat statsskulden till 95-100% av inhemskt sparande, ett sparande som tack vare deflationen inte varit så underbetalt trots räntan på 1% på deras 10-åring. Dessutom har yenen länge använts som finansieringskälla till andra investeringar vilket gjort att det funnits ett latent köptryck från squeezade blankare. Vi kanske ser det sista av det nu. Yenen är starkare än någonsin trots att skulden är högre än någonsin, mycket värre än i t.ex. Grekland. Rent tidsmässigt, tekniskt ser det också ut som om det är dags för en säljsqueeze efter de senaste 4 årens köpsqueeze. Får vi se 50-100% starkare USD vs JPY de kommande 3 åren? En Fedränta på 0% talar mot det, men Japans skuld och demografi talar för. Japans framsteg inom robotik talar eventuellt för en stark yen, ett starkt land på lång sikt, men jag tror inte de klarar statsskulden däremellan. En halverad Yen vs USD = nästa missfärgade svan?
 
Kom ihåg att jag inte handlar valutor eller kan något om valutor, men grafen ser intressant ut.

Scenario 2011-2014

Det här är ett svar på en kommentar till förra inlägget
 
Det finns inget bra svar (jag har inget) på varför det föll på gamla nyheter. Jag trodde tex inte att det skulle göra det. De som verkar tycka att det var självklart (i efterhand) var de som brukar missa sånt här och som generellt inte är särskilt pålästa på makro.
 
Jag tror också att det kommer en slags "lösning", ett franskt-tyskt paket. Lösningen är dock inte hållbar över tid. Tillväxten kommer ändå vara för låg för skuldbördan, sparbehoven för stora. Det kommer se bra ut några månader, kanske kvartal, sen kommer skulderna tillbaka och biter alla i svansen. Recession, lägre vinstprognoser, fallande börser 2012.
 
Marknaden har INSETT att den inte har någon koll alls, eller iaf mindre koll än vanligt. Därför har hedgefonder extremt låg exponering och långfonder är mycket defensivt exponerade och med hög kassanivå. Privatpersoner fortsätter dessutom att ta ut sina pengar från aktiefonder. Det sista kan dock vända snabbt och ge ett kortare rally tillsammans med en euro-"lösning". Jag tror att riskerna med Kinas inbromsning, övergång till mer konsumtionsdriven ekonomi, eventuella husbubbla och problem med lån till lokala myndigheter är överdrivna men att bara själva potentialen till härdsmälta och den låga kvaliteten på information från Kina bidrar till att mycket få vågar chansa på att det löser sig.
 
Samma sak gäller europroblemen med allt från Grekland till alla PIGS till UK, Fra, Belg, US, Japans statsskulder, rekapitalisering av banker, exponering mot okänd mängd CDSer osv... Riskerna ligger inte i priserna fullt ut. Situationen är snarare binär - med både stor upp- och nedsida. Marknaden ligger någon slags mitt i, men kanske längre ned än mitten, dvs har diskonterat mer av det negativa - dock inte det mest negativa utfallet. Man har diskonterat 75% av ett ganska negativt utfall, men kanske bara 10% av ett riktigt negativt recessionsscenario.
 
Investerarna står på sidlinjen, på läktaren i en annan arena kanske man kan säga. Aktier ser billiga ut och har stått stilla i 15 år - det brukar vara ett bra läge. Samtidigt finns klar risk för recession när 25-70 års låneexcesser ska rensas ut. PÅ nästa års vinster handlas Europa på 9x vinsten, USA på 11x, men på glidande 10-årsvinster är multipeln snarare 20x jämfört med snittet på 15-16x.
 
Nedsidan är alltså typ 25% rent historiskt, men efter det lär årsavkastningen vara 10% så på bara tre år är man normalt på plus om man köper i läget som det ser ut nu. Samtidigt är uppsidan kanske 50% om det INTE blir en recession och alltså vinstprognoserna bibehålls -och därefter 6-7% om året. OBS dock att jag tror att det kommer gå ner mer än de historiska 25% som den långa multipeln implicerar.
Jag tror att muddle-through, en ok temporär "lösning" på Europa är diskonterat, ett paket som skjuter problemen ett år framför oss - dvs ser till att det finns pengar till Greklands löpande kostnader, en mur som skyddar Spanien och Italien och sänker deras lånekostnader mm.
 
Världen kommer då lugna ned sig, räntor falla, allokeringar till aktier öka, affärsaktivitet tillta igen, uppköpsaffärer bli fler, privatkundsinflödet komma tillbaka, vinsterna se bättre ut, prognoserna bli mer positiva... men en bit in i 2012 börjar bluffen synas tror jag. Då ser man att BNP-tillväxten inte blir så bra, att arbetslösheten är fortsatt hög, att skuld/bnp inte minskar, att finansieringsprogrammen inte kommer räcka... Det syns först i stigande räntespreadar, sedan i makrodata och någonstans mitt i i fallande aktiekurser och enstaka resultatmissar med hänvisning till ekonomin.
 
Sen accelererar det nedåt till börskrasch, recession och RIKTIGA strukturåtgärder, kanske tom utbrott ur euron av något land (Finland?). Det kan bli en snabb V-spik nedåt redan 2012 som man ska köpa i och det kan bli segare så man ska sprida köpen 2012-2014. Detta är mitt scenario idag. Räkna också med fortsatt hög volatilitet på vägen. Skala investeringarna därefter så du inte stoppas ut.

Arbetsuppgifterna förändras

Arbetsdagarna har förändrats sedan eurokrisen tog fart. Det blir mycket mer makro, mindre mikro, mer diskussioner och mindre kvantitativa analyser och räknande. Under 2010 märkte jag inte så mycket av det, eftersom jag råkade ha rätt position i flashkraschen i maj och på vanligt manér täckte kortarna under paniken. Sen gick jag bort mig i QE2-haussen på hösten men reparerade misstaget fem i tolv.

 

Under 2011 råkade jag återigen få rätt under vårkrisen då Japan skakades av jordbävning, tsunami och härdsmältor. Jag låg kort pga min negativa bedömning av ekonomin och problemen i PIGS-länderna när QE2 gick mot sitt slut, men täckte och gick lång när Japankrisen var som värst. Sedan dess har förlusterna lagts på hög i takt med misslyckade toppmöten i Europa och svag ekonomisk statistik och sentimentsurveys i hela världen, medan jag hela tiden trodde att det redan låg i korten och var diskonterat. Precis som jag blivit varnad för här på bloggen och som jag själv spådde köpte jag alldeles för tidigt. Med det sagt räknar jag med en till större nedtur under 2012 och den ska jag ligga rätt i och sen köpa när folk gett upp. Jag har inte gett upp.

 

Bolagsbesök, grävande i mikrofundamenta tillsammans med analytiker, värderingsresonemang mm har fått stå tillbaka för funderingar och spekulationer om positionering inför nästa EU-möte, uttalande av IMF, ECB, Ecofin eller bara valfri topptjänsteman i Europa samt förstås utgången av mötet/uttalandet i förhållande till positioneringen. Knappt detta har adderat något värde då t.ex. bankerna varit extremt underviktade hela perioden och ändå blivit alltmer underviktade. Hedgefonder har minskat sin totala aktieexponering men ändå inte låtit sig skrämmas in i marknaden av korta uppställ inför eller efter möten, bolagsrapporter och annan kurspåverkande information.

 

En vanlig dag har för mig mer och mer blivit att utifrån ett top down-perspektiv diskutera artiklar i Financial Times, på Zerohedge, intervjuer på CNBC, uttalanden av diverse EU-direktörer, mäklarfirmornas olika uträkningar av nedskrivningsprocent för statsskulder och resulterande kapitalbehov för banksektorn samt följdeffekter därav. Hypotetiska exempel av vad som kan hände eller eventuellt kommer att beslutas har följts av ännu mer hypotetiska frågor om vad som egentligen var väntat och om det är diskonterat i marknadspriserna.

 

Jag kommer in på jobbet halv 8, läser så mycket jag hinner av FT, bloomberg top news, bankernas morgonbrev (tex Goldmans "Datapoints", Nordeas "morgonmail", SHBs "Allt du behöver veta", MS "morning comments" och "morning thoughts", Nomuras "morning sushi", BNP/Exane, Deutsche bank, Citi) och specifika bankmail från t.ex. Credit Suisse, Merrill Lynch, Citi, Exane samt Techmail från Morgan Stanley, Redburn mfl.

 

Kl 8 drar terminshandeln i Europa igång, men den överraskar sällan utan det är S&P-terminen och asienbörserna (Kina, HongKong, Japan) som bestämmer. Kl 9 öppnar börsen på riktigt och den brukar inte bry sig så mycket om var terminen handlade för nu är det dags för riktiga volymer och priser. Sen läser jag strategirapporter från bankerna och ägnar förmiddagen åt bollande med mina kolleger på temat: hur illa kan det bli, vad är diskonterat, vad har bankreglerarna sagt för nytt, vad säger mäklarfirmorna om det? Ska vi köpa eller sälja eller ligga kvar? (oftast ligger vi bara kvar och menar att vi har hyggligt rätt exponering och att inget har ändrats – alternativt att det som hänt redan var diskonterat).

 

Om det har kommit några bolagsrapporter på morgonen hinner jag inte gå på djupet utan läser rubrikerna och analytikerkommentarerna samt hör vad min egen analytiker in-house tycker. Normalt handlar jag inte på rapporterna, men om jag t.ex. redan var lite sugen på att sälja och kursen går upp mycket så händer det att jag passar på att sälja några procent högre än det annars kanske skulle ha blivit.

 

Halv tolv är det dags för lunch. Jag har då för det mesta sedan länge tackat nej till diverse lunchpresentationer och mäklarluncher på finkrogarna och väljer istället att hämta något enkelt från nåt sushiställe, wokställe, östermalmshallen eller liknande. Ibland sätter jag mig själv på t.ex. Grodan, Tures eller liknande och kopplar av.

 

På eftermiddagen blir det mycket av samma som på förmiddagen. Förr innebar det att finslipa mina prognosmodeller, fundera kring bolagsvärdering och deras strategiska positionering och hot. Jag brukade läsa aktieanalyser, plocka ut små intressanta infobitar ur dem och komplettera mina modeller med, se hur säljsidans tänk skiljde sig från mitt, hur värdering och prognoser diffade mellan oss och se om det fanns köp/sälj-lägen i enskilda aktier med anledning av det. Ofta hade jag något möte med analytiker också. I rapporttider sammanställde jag förväntningar, s.k. previews, från en massa olika firmor och funderade över om det kunde finnas ett läge där genomsnittsförväntningarna skiljde sig mycket från mina, förmodat bättre, prognoser. I år har det istället blivit nästan noll analytikermöten eller previewanalyser, desto fler kundmöten (typiskt stora schweiziska institutioner men även en del av de största svenska pensionsfonderna), men framför allt en massa tjafsande och spekulerande fram och tillbaka om vad som kan hända, har hänt, varför det gjorde det, vad som kan hända sen, vad av allt detta som är väntat/diskonterat och vad det kan leda till… Ska jag köpa, sälja, avvakta, stoppa förlusterna.. Hur kommer kunderna reagera på avkastningen… tar de ut pengarna eller får chansen några månader till…

 

Kl 14:30 och 16:00 brukar det komma statistik, mest från USA vilket ger upphov till volatilitet på marknaden, mer spekulationer och snack, men utan egentlig substans – bara som ett sätt att känna sig "med", "on top" och kanske trots allt lägga på makropusslet inför den längre framtiden någon gång då det akuta stöket med skuldnedskrivningar för PIGSen är bakom oss.

 

Idag har jag specifikt fått fundera på vad icke-mötena i Europa i helgen, inför onsdag, betyder, hur viktiga artiklarna om Tysklands bakbundna ledare Merkel kan tänkas vara, konstaterat att Caterpillar kom med en mycket bra rapport, Jyske bank med desto sämre siffror och snart levereras Chicago Feds aktivitetsindex (14:30). Fokus är dock på onsdag och om "folk" = "andra investerare" är tillräckligt negativa för att ett urvattnat mötesresultat ändå ska kunna ge stigande aktiemarknad. Resultatrapporten från Jyske bank blev bara en fotnot, en liten minnesmarkering att Danmark går lite sämre igen och att det eventuellt (sannolikt?) kan tynga Danske Banks rapport om en vecka.

 

Framåt 17:30 rundar vi av diskussionerna och går från kontoret, men återkopplar vid behov under kvällen från våra respektive hemmapositioner framför CNBC, nyheterna eller bara Bloomberg. Eller så hörs vi inte alls. Kl 22 stänger USA och den riktiga fritiden tar vid, dvs någon timme eller max två om man ska kunna vara fräsch och hålla sig flytande på det meningslösa makrohavet även nästa dag. De senaste åren har det dock varit ganska sällan som jag utfört något direkt arbete hemma efter kontorstiden, men innan dess var det mer regel än undantag att hela kvällen fram till 22:30 togs i anspråk och under tidigt 90-tal handlade det snarast om att all vaken tid gick till jobbet, även helgerna, och att sömnen var riktigt snålt tilltagen. 2010-talets 50-timmarsvecka är bara drygt hälften av vad den var tidigt 90-tal. Skönt och mycket smartare och effektivare.

 

För den som undrar är jag knappt halvlång med vanliga mått mätt, men i dagens svängiga marknad är det bara snäppet under maxexponering.

Det mesta pekar nedåt utom förändringen i makromomentum samt EPS-revideringar

Jag håller envist i mina longs och försöker köpa smått då och då när det ser som värst ut under dagen

Marknadsindikatorer ser bättre ut

Här är 13 av mina favoritindikatorer för marknaden. Ingen och alla är viktiga/oviktiga, men de är ibland intressanta att följa och kan åtminstone i efterhand ge en liten fingervisning om var vi har varit eller möjligen är i marknadsstämningen.
 
På lite längre sikt pekar det mesta nedåt (observera att vissa indikatorer är reverserade - typiskt spreadar, volatilitet och liknande där höga tal normalt är negativa. Ränteyields har jag dock inte reverserat för idag är det positivt med högre räntor resp inflation), men de senaste 5 dagarna kan man ana en generell vändning till det bättre. Kopparpriset, spreadar, vix och euron är dock fortfarande i negativ trend.
 
 

Intradagrörelser september

Det här har varit en av de mest volatila månader jag har varit med om. Vilken resa! Om man inte haft risken under kontroll den här månaden är det lätt att bli utstoppad.
 
 
 
 

Vinstrevideringar på väg att vända?

Momentum i europeiska vinstrevideringar är mindre negativt. Om det fortsätter åt det hållet så kan det vara en signal på att vi sett det värsta för börsen - åtminstone tillfälligt. Det finns åtminstone en antydan till att EPS revisionsmomentum är ledande snarare än laggande.
 
 

Upp 7%, sedan ned 4% mellan halv nio och kl fyra

Marknaden fortsätter att kastas mellan hopp och förvivlan och gör mitt jobb svårt. Det är inte lätt att handla vettigt när Eurostoxx50 skapar eller raderar en hel årsavkastning på några timmar utan egentliga nyheter. Striden står mellan hur allvarlig systemkrisen och efterföljande recession blir och hur mycket som kan räddas med politiska beslut.
 
Jag tycker att en hel del aktier har rimliga eller t.o.m. attraktiva värderingar i ett femårsperspektiv, men högst sannolikt ändå kommer falla väsentligt i en recession 2012. Om man köper nu får man kanske 5-10% årlig avkastning kommande 5 år, men om man köper relativt trygga kvalitetsaktier först i en tänkbar panik sommaren 2012 kanske man startar med 50-100% avkastning första året. Börsen som helhet är kanske rimligt värderad, men finansaktier stökar till det eftersom de kan bli hur billiga som helst om oron fortsätter.
 
 

Långsiktiga köpidéer

Jag har åkt av banan i år. Det är bara att erkänna att jag gjort helt fel. Vissa tycker att det är ok att tappa 5% när marknaden ser ut som den gör i år, men det tycker inte jag. Det är USELT! Alla förluster är oacceptabla. Året är dock inte slut och jag sätter fortfarande hoppet till ett relief rally.
 
På en helt annan, mycket långsiktigare, bog har jag och några vänner börjat fundera på vad och när man ska köpa privat om det blir riktigt illa. "När blod flyter på gatorna".
 
De vanliga kandidaterna är företagsobligationer, aktier och fastigheter. Alla tre kan vara nog så bra och kanske bör man kombinera dem, men hus har jag redan och företagsobligationer och aktier är ungefär samma sak så för min del blir frågan mer vilka branscher jag ska köpa om det rasar rejält kommande året och var och till sist vilka specifika aktier jag tror det kan handla om om pricet är det rätta.
 
BRANSCHER
Olja: brist på olja tills dess att alternativen utvecklats om 10 år. Om majors är billiga är de intressanta och det lär de bli i en recession
Oljeservice: säkrare än olja och blir ännu billigare i en recession. det gäller att hålla koll på vilka som överlever
Kapitalvaror: gruvutrustning kommer behövas länge än. Även ett långsamt växande Kina och indien behöver råvaror
Detaljhandel - kläder: om alla Kineser ska ha H&M-byxor...
Detaljhandel - mat o dyl: Detaljhandel är nästan det enda som verkligen funkar över tiden. Jag gillar't
Detaljhandel - verktyg och hemmafix: Kan funka
Konsumtion - bilar: överetablerat
Konsumtion - lyx: kan funka, men vilken häst vågar man satsa på
Tjänster - säkerhet: inget att hålla i när det blåser. personalen tar vinsten eller startar eget. inte min kopp té
Tjänster - restaurang: ej uthålligt
Tjänster - resor: ej uthålligt
Tjänster - personal: ej uthålligt
Tjänster - inspektion: ser ut som bra sekulär tillväxt. Intressant
Transport - shipping, express mm: ökar i takt med världshandeln. Har potential inom rätt segment.
Teknologi - mjukvara: bra skyddad verkstad för de stora och alla produkter innehåller alltmer intelligens och mjukvara
Teknologi - PC, lagring och nätverk: hmm, lagring behövs i exponentiell takt. kan vara nåt. EMC?
Teknologi - halvledare: tuff konkurrens, jobbig investeringscykel. Säkert bra, men inte för mig.
Teknologi - ny teknologi, robotar, solceller: spännande krydda. Jag tror robotar blir framtidens iPhone - din oumbärliga följeslagare, eller först framtidens sport/lyx-bil dvs något man visar upp
Läkemedel: patentproblem, intrång, godkännande mm är jobbigt och branschen blir allt billigare, men de sitter på bra kanaler, bra forskning och snart kan det smälla till rejält igen. En slow burner inom genteknik och stamceller
Hälsovård: tveksamt. Regeringar måste spara under lång tid framöver, men om det blir inprisat kan allt vara intressant
Bioteknik: jag gillar tanken på fungerande kosmetik, stamcellsforskning och biobränsleproducerande bakterier
Bygg - anläggning: klart det ska byggas i framtiden, rätt bolag till rätt pris funkar alltid
Bygg - bostadshus: klart det ska byggas i framtiden, rätt bolag till rätt pris funkar alltid
Telekomtillverkare: Jodå, kan vara nåt
Telekomoperatörer: jobbig balans mellan konkurrens, nationell stolthet, fragmentering, myndighetstillstånd mm, men de blir ofta riktigt billiga och med hög direktavkastning
Basvaror - byggmaterial: jag kan för lite om detta
Basvaror - kemi: jag kan för lite om detta
Basvaror - gruvbolag: metallerna behövs, gruvbolag behövs. Rätt pris i en recession så kan det här bli riktigt bra. Det gäller att se upp för klåfingriga regeringar bara.
Basvaror - skog: kan vara bra på rätt pris
Bank: helt out of favour just nu, men någonstans bildas en botten då de har mycket kapital, fina balansräkningar och kan växa med ekonomin. Starten kan bli explosiv när de bottnat, men ett gäng kommer gå omkull också. Alla de stora nordiska ser bra ut till rätt pris.
Försäkring - liv: läskigt med livförsäkring när räntorna är låga, stater sparar, livslängden ökar osv
Försäkring - sak, åter: det här är bra business, både motorförsäkring och återförsäkring/naturkatastrofer mm. De mår bättre när räntan är hög, men en låg ränta ger alltid möjligheten att räntan stiger med tiden varför de kan vara billiga när man går in.
 
GEOGRAFI
Sverige - känns tryggt. Välbekanta, välskötta, väl genomlysta företag, tex H&M
Norden - ganska nära och bekant, inte minst norska oljeserviceföretag
Västeuropa - same same, but different. Då vi saknar teknologisektor i Norden kan alltid SAP och Dassault vara intressanta
Östeuropa - lite läskigt. Potentialen kan vara stor, men jag kan ha svårt att lita på att jag får tag på kvalitet. Fördomsfullt av mig, men ändå.
Ryssland - värre än Östeuropa
USA - här finns det bra företag, bra människor, bra företagsmiljö. Många bolag kan vara intressanta. Microsoft är redan billiga, men det kan bli ännu bättre läge.
Sydamerika - kanske något gruvbolag, gärna listat i Europa eller USA
Asien - Kina: kanske. Men då ska det vara riktigt billigt
Asien - Vietnam etc: inte dumt alls, men jag gillar inte att kommunisterna börjat vansköta landet igen just när de verkade öppna upp för kapitalism
Asien - Japan: snart deras tur kanske. Robotar kan bli riktigt stort och Japan ligger riktigt bra till
Asien - Indien: hmmm
Afrika - Sydafrika: relativt civiliserat och kan dra nytta av resten av kontinentens återkomst
Afrika - Nordafrika: lite för osäkert område, jag vill hellre ha trygga kvalitetsinvesteringar än osäkra raketer
Afrika - Ekvatorialafrika: värre än nordafrika
Mellanöstern - aldrig!
 
BOLAG jag hoppas blir billiga nog för mig att gå in långsiktigt privat
SAP
Microsoft
Oracle
EMC
IBM
Google
Dassault Systèmes
Nordea
DnBNOR
Danske Bank
Sampo
Zürich Financial Services
FedEx
H&M
Inditex
LVMH
BHP Billiton
Rio Tinto
Swedish match
Oil Service Holders Trust ETF
Transocean
Statoil
Atlas Copco
Volvo
Intertek
Bureau Veritas
Hufvudstaden
Skanska
 
Sen behöver jag göra mer research på intressanta företag i t.ex. Sydafrika och Japan - särskilt inom robotik och afrikansk infrastruktur
 
Fyll gärna på med fler idéer och motargument bland kommentarerna
 
 
 
 
 
 
 
 

Svensk strateg ser snabb uppgång följt av djup nedgång

"Så vart lämnar det här oss nu? Börsen diskonterar ett EPS fall på 28% från toppen med OMXS stängning igår. Vinsterna faller som bekant mellan 44-65% i lågkonjunkturer (se nedan) . Det kanske inte blir en lågkonjunktur - men eftersom varken du eller jag vet det MEN framför allt att givet att så många indikatorer pekar på att vi står på brytgränsen, så måste vi diskontera en lågkonjunktur tror jag innan risk/reward blir riktigt bra på börsen - fram tills dess är det kortsiktiga gissningar/flöden/paintrades och inte en solid värderingsplatta vi står på."
 
 

USAs ekonomiska utveckling ungefär som väntat

USAs BNP-bana är ungefär som genomsnittet för länder som gått igenom en finanskris. Kanske lite sämre hittills.
 
 

ännu en vanlig vecka i euroland

Ned och upp 10% är vardagsmat nuförtiden. Jag hörde att gårdagen var den värsta dagen på flera månader för många fonder så många är korta nu. Vem vågar köpa - mer än jag förstås?
 
Olivetree: "And consistent feedback from many funds was that y/day was one of worst days of performance for months"
 
 

Bra om makroekonomi från ZeroHedge

Grice:
 
Those advocating the creation of inflation, or fiscal stimulus are doing so because that's what the system of logic known as 'theoretical macroeconomics' teaches. Yet this system of logic with its deeply flawed epistemological foundations is what brought us here in the first place! The macroeconomic body of knowledge represents no such thing – a cacophony of faiths would be more accurate. The instruments and gauges it recommends policy makers rely on – CPI, trend growth, output gaps, NAIRUs, budget deficits, debt/GDP – are subject to such wide conceptual ambiguity, not to mention estimation error, as to render them utterly meaningless. The fact is the captains of our ship have no reliable gauges. They have no understanding of what a yank of this lever, or a push on that button will ultimately achieve. They just think they do. Intoxicated by trumped up notions of what they know and understand, the drunk driving of macroeconomists is what led us to where we are today.

Positiva tankar från Citibank

1 - where is that recession again?  Don't get me wrong.  De-leveraging consumers AND governments are NOT a prescription for growth.  Many European governments are technically bankrupt.  It is tough to see how Italy can refinance, but only last month the same was said of Spain, whose CDS now trades almost 100bps below Italy........  It is tough to see why the West should see recovery when swathes of consumers have been de-franchised by tighter credit.  However, this has been true since the depths of 2009.  Hopeless though the outlook may seem, it is not so much the economy that changes, as investor sentiment towards it.  Many "economists", but also investors were happy to invest on a basis of 3.5%-4% US GDP growth as late as this January or February.  All-time highs in many cyclicals were being dismissed as the "different this time" this time.  Now sentiment is 200% consensual recession.  Before we have any evidence other than some consumer and business surveys....

 

Not only have the airlines reported strong trading.  US railroads report little change in railcar traffic.  The ATA reports little change in US truck tonnage being moved.  The SOX index of early cyclical semi stocks is showing signs of life??? (see chart below)   Where are the profit warnings at the Frankfurt Motor Show?  Did you read the Cummins statement and long-term outlook?  Steel Dynamics goes UP on a profit warning.....What happens if US ISM jumps to 52 or 53 next month???? CIti's US economic surprise index has been improving for weeks now......If volumes of traffic / freight are unchanged, has the whole business world missed the coming recession, again?  Am i just too early to question the consensus?  Or are we forecasting the recession we have just been through?    This in many ways is NOT 2008.  Absolute credit levels remain too high, but credit standards are not tightening as in late 2008 (in fact US commercial loans are GROWING - at least for now).  Western consumer end-markets have hardly recovered from their 2009 lows - with US car sales still at less than replacement 12m levels for the 2nd year in 100, and housing activity at 100-year per capita lows.   Many European economies have already collapsed.  In contrast, EM consumers and capex investment are at record levels, supporting global demand, and offsetting lack of growth in the West.  Inventories in most businesses are not extended as they were in 2008.  Corporate debt and liquidity is still fully prepared for a closed credit market, even at July all-time low costs of credit.  Many corporates have improved pricing power, as higher 2010 raw materials costs, and tight capacity post 2009 cuts leave utilisation in many industries above 100% (of a much smaller capacity base).   Western labour has zero pricing power,supporting margins further.  Western currencies continue to devalue, further driving local currency profit margins, and interest rates remain (as they will) at record lows.

 

Thus, consumer continue to de-lever very slowly, as they were.

Governments will de-lever only when they are forced to (hitting the same construction, defence, low-end consumer markets they were already hitting).  But none of this has changed.  GDP growth is already slow - and it will stay that way.  However, unless we assume a collapse in EM demand, as well as that in the West, it is tough to see where the consensual global earnings depression comes from just now.

 

2 - how can earnings be so divorced from GDP?  Investors continue to associate their GDP views with the S&P. However, the S&P trades on earnings, the multiple driven by risk appetite but also by rates and bond yields, both close to zero. If earnings hold up, markets are actually very cheap relative to bonds.  How is a sub 2% yield on US/German government bonds (both blighted by liabilities not even accounted for yet) a safer investment than a 4-5% dividend yield from a global cyclical / industrial / consumer leader benefiting from EM growth and low developed market costs and interest rates?  Are S&P earnings really still driven by US GDP? For banks, construction, retail maybe yes.  But for the other 80% of the S&P constituents, growing EM markets, high commodity prices, falling labour costs, rising rents, low int rates, and a low USD all drive high earnings, almost completely divorced from US GDP, and in the case of int rates and USD, actually helped by it.  On this basis, the winners of 2010 should continue to be the winners.  Exporters and global leaders with strong balance sheets and pricing power will continue to benefit.  Japanese investors saw the same in the 1990s,as exporters to the US boomed, whilst Japan-dependent companies languished.  As in 2010, this points to industrials, materials, and China / EM consumer plays.  Where would you rather be? Earning 1.9% in USTs?

 

Conclusion

Global extreme recession consensus is providing some buying opportunities in global leaders in industrial and consumer markets.

Of course forecasts will come down, especially from overly extrapolated 2012 margin expectations.  But that is priced in.  Autos have given up 80-90% of their 18-month outperformance versus defensive pharmas in just a month.  Are they at trough in a full-blown recession, of course not, but the relative risk reward has shifted sharply.