Tankar om läget 10 november 2011
Värderingen på befintliga prognoser för 2012 och 2013 är låg ur ett historiskt perspektiv, ca 8-9x P/E i Europa och 10-11x P/E i USA. Omkring 14-16 är mer normalt så ur det perspektivet är uppsidan 50%. Samtidigt står vi sannolikt inför recession i Europa och därmed kraftigt sänkta vinstprognoser, från 5-10% tillväxt till kanske 25% minskning. Nedgraderingarna kan dessutom bli mycket värre om ekonomin fångas i en negativ spiral av besparingar, låg BNP, hög arbetslöshet, underskott och höga skuldräntor med krav på ytterligare besparingar.
Aktier är alltså billiga på pappret och det finns få intressanta alternativ (guld, olja, mjuka råvaror, obligationer, bankkonto?), men den ekonomiska nedsidan är stor och aktier utgör residualen, balansposten, som påverkas mest och först om (när) vinsterna faller.
Uppsidan definieras kanske främst av nyhetsrisk och politisk risk, dvs olika uttalanden och kanske också politiska beslut (oavsett om de har någon långsiktig effekt) som kan ge hopp om framtiden eller orsaka en short squeeze. Det är lite svårare att föreställa sig en hållbar fundamental utveckling som motiverar en relevant uppgång härifrån. Givet marknadens volatilitet de senaste månaderna kan vi förstås alltid få se 10% upp eller nedgång på några dagar utan att det betyder något eller sänder någon signal om den framtida utvecklingen.
Som jag ser det är inte det viktigaste att göra helt rätt eller ens ta ställning här. Det viktiga är att överleva till nästa spelomgång. I mina ögon definieras det av en större nedgång inom ett år eller två och därefter en nystart som kan leda till en längre uppgång. Jag vill ligga rätt i den nedgången och även om jag tror att det kan komma ett uppställ till, tex drivet av QE eller en tillfällig lösning för EFSF, Grekland, Italien så vill jag vara neutral eller kort för den överskådliga framtiden.
Det finns en massa "om och men" och "å ena sidan, å andra sidan" och fundamenta har nästan inget med marknaden att göra de här åren. Däremot kan man lugnt säga att risken för vinstprognoser är på nedsidan och risken för negativa ekonomiska spiraler är mycket större och allvarligare på nedsidan än uppsidan. Samtidigt är det som jag tidigare sagt så att "alla och hans hund" är negativa och underinvesterade så att åstadkomma tillfälliga short squeeze:ar torde vara ganska lätt.
Uppsidan skulle vara att företagen använder sina kassor till att investera och anställa. Minskad arbetslöshet ger bättre statsfinanser och minskat sparbehov. Det skulle ge en dubbelt positiv effekt för tillväxten och därmed ytterligare positiv effekt på (lägre) skuldräntor och statsfinanser. Frågan är vilka företag och varför som skulle våga satsa nu när det ser ut som om ekonomin är på väg ned i en fallande spiral av (upprepar från första stycket) besparingar, låg BNP, hög arbetslöshet, underskott och höga skuldräntor med krav på ytterligare besparingar.
Just nu ifrågasätter man Grekland, Portugal och Italien, men Frankrike är inte långt därifrån och faktum är att Europas "starka man" Tyskland har underskott och 80+% statsskuld. Det är snubblande nära Rogoff/Reinharts gräns på 90% av BNP för att fastna i spiralen av låg tillväxt och besparingar. Tyskland. Landet som ska baila ut alla andra… Tänk inte ens tanken att Tysklands exportmaskin skulle fallera det minsta lilla pga svaghet någon annanstans i världen, tex Kina och Brasilien om de senare i sin tur får problem med exporten till väst.
På den positiva sidan så är inget av detta någon nyhet, man har ältat det i flera år och folk har sålt aktier i enlighet med det.
MEN, om vinsterna faller i takt med en negativ makroekonomisk spiral utan tydligt slut så kommer aktier falla kraftigt oavsett positionering. Tidigare strukturella bottnar har legat kring 5-8x cykliskt justerade P/E-tal, s.k. CAPE och dit är det minst 50% nedsida.
Roubini, A-list FT idag om Italien:
…So if you cannot devalue, or grow, or deflate to a real depreciation, the only option left will end up being to give up on the euro and to go back to the lira and other national currencies. Of course that will trigger a forced conversion of euro debts into new national currency debts.
The eurozone can survive with the debt restructuring and exit of a small country such as Greece or Portugal. But if Italy and/or Spain were to restructure and exit this would effectively be a break-up of the currency union. Unfortunately this slow-motion train wreck is now increasingly likely.
Only if the ECB became an unlimited lender of last resort and cut policy rates to zero, combined with a fall in the value of the euro to parity with the dollar, plus a fiscal stimulus in Germany and the eurozone core while the periphery implements austerity, could we perhaps stop the upcoming disaster.
6 kommentarer:
1. Läste nåt rykte (tror det va på zerohedge) om eventuell obegränsad makt att köpa it. bonds efter de klubbat igenom sparpaketet. Tror inte att det stämmer men blotta tanken skrämmer mig. Varför skulle tyskland gå med på det i första taget? Men det här frustrerar mig: FÅR ECB, eller får de INTE göra det. Det är ju absurt att eventuellt eurons framtid ska hänga på deras godtycke. Men om det är godtycket som ska bestämma så tror jag de till slut ger med sig, men frågan är hur mycket värre det måste bli (vet inte om politikerna orkar sätta ihop ett räddningspaket till ifall detta sista skulle haverera, inte efter så kort tid, jag tror de blir helt desperata, tror ECB är enda utvägen (det kanske blir ett chickenrace mellan ECB och IMF med kina som största frågetecken).
Kan nog bli recession i alla fall, men hur mycket tror du börsen kan stiga ifall ECB tillkännager fullt stöd?
Lika mycket som det oroar mig att marknaden endast i slowmotion verkar inse vad som sker i Italien så verkar de hänvisa till ECB regler för att avfärda obegränsade köp. Sen när betyder reglerna något när det kniper? Jag skulle må illa av att vara short om man tillkännager obegränsat stöd då marknaden inte verkar förvänta det.
2. Man har ältat skiten länge nu, men bolagen ser ju billiga ut och räntorna låga (value trap tror jag, alltså inte fullt ut diskonterat).
Föresten får vi kanske recession med eller utan obegränsat stöd, men att börsen envist håller fast vid dessa höga nivåer gör mig konspiratoriskt misstänksam. Hade marknaden varit kört i botten och klättrat på en "wall of wory" hade det varit en sak. Men det var ju inte länge sedan man på allvar fick ställa frågan om börsen snart skulle upp och sniffa på toppnivåerna igen. Alltså SÅ lågt står det inte nu givet utsikterna, vad sjutton är fel med marknaden?
måste tillägga en sak till: Det här är ju inte klokt, en sak att köpa taskiga tomater för en spottstyvel men det här känns ju som att köpa dem för fullpris. Är det robotanas fel? Var de dem som stod bakom sommarens fall och är de dom som via några cp-algoritmer håller det uppe?
Marknaden prisar alltid fel. Den och underliggande är alltid i rörelse och träffar inte varandra oftare än en stillastående klocka träffar rätt tid.
Strunta i att försöka VÄGA för och emot. Hitta DET VIKTIGA argumentet och håll dig till det.
Nu är det att det sannolika negativa scenariot inte är inprisat och därför är huvudriktningen nedåt.
ja, men vad händer ECB kommer in på banan ordentligt och snabbt. Det tror jag också är underdiskonterat och kan förta mycket av effekten (inte många verkar tro på det, känns som att de fortfarande läser eu-stadgarna som en bibel). Borde dock bli sämre innan ECB undsätter, men psykologiskt tufft å se svarta rubriker passera utan önskvärt resultat, normalt kontrarianköpläge men jag gillar inte börsnivån och går alltså kort vilket är emot mina instinkter i nuvarande klimat. Har vi robotar att "tacka" för börsnivån?
Robotarna är oskyldiga. De är neutrala varje dygn så de påverkar inte nivåerna.
Om man funderar för mycket på alla eventualiteter lyckas man aldrig ta några vettiga beslut.
Exakt nu är Eurostoxx upp 16,4% sedan botten intradag 23 september. Det kan vara ett ganska bra shortläge givet hur negativt allt egentligen är. Borde vara ett typiskt shortläge ;)
Håller med, men är inte beredd att vara mycket kort efter senaste tidens nedgång utan har justerat en del.
Men vad är det egenligen ZH menar med banklikvideringar? Som jag tolkade så handlade det om att euron skulle kanske drivits upp på konstlad väg och att robotana möjligtvis löpte amok till ett risk-on modus. Men menar du att de varje dag avslutar sina positioner så borde det ju inte ha netto-effekt?
Läste föresten att Juholt tycker sig vara starkare efter allt som hänt. HA HA, om vi får ett sammanbrott för euron tror jag (nya) politikerna kommer stå i kö efteråt och säga att vi fått ett starkare Europa (och det har dom förmodligen i så fall rätt i)
Skicka en kommentar