onsdag 21 augusti 2013

Asienkrisen

1998 kraschade Asien. Många sydostasiatiska länders valutor kollapsade pga stora utlandslån och negativ handelsbalans. Sedan några år in på 2000-talet har ekonomierna i området tvärtom sett mycket hälsosammare ut än väst. Belåningsgraden var låg, handelsbalansen positiv, valutorna stabila, tillväxten hög. Det gäller i högsta grad de senate åren efter finanskrisen 2008.

Till nu.

Indiens och Indonesiens valutor har i år fallit kraftigt, liksom deras aktiebörser. QE har drivit upp den globala likviditeten och pengar i jakt på mer än den nollavkastning som stått till buds i väst har sökt sig till Asien. Dessa heta pengar har drivit spekulation i bostäder mm, medfört ökad skuldsättning, mer sårbar handelsbalans (mycket negativ i Indien) och gradvis, omärkligt, omformat ekonomierna till asiatiska versioner av PIIGS-länderna Portugal, Irland, Italien, Grekland och Spanien; Asiatiska hängbukssvin.

Från FT idag

“We’re going into a period of stagnation in growth over the next couple of years,” said Fred Neumann, chief Asia economist at HSBC. “It was a sweet spot and that’s now coming to an end. Asian economies had an easy ride because they bought themselves growth through leverage. They should have used that time to carry out structural reforms. Instead they’ve used the cheap money and enjoyed the high growth rates. That opportunity has now gone.”

För väst betyder det här att det asiatiska ekonomiska dragloket i bästa fall kör på halvfart framöver. Vem ska vi sälja grävskopor till om Kina börjar konkurrera på allvar och köparna inte längre har råd med high end?

tisdag 20 augusti 2013

Kina och kinas vinster kan växa snabbare än många tror - men det är inte självklart positivt

Spridda tankar efter lunchen igår


Lehmankrisen ligger delvis bakom gåtan med svag ekonomi men starka vinster i USA. När finanssystemet nästan kraschade och företagandet stod stilla pga brist på likviditet fick arbetsgivarna fritt mandat att rationalisera. Många arbetstillfällen outsourcades och lönehöjningarna hölls låga. 16 miljoner jobb försvann grovt räknat i väst och lika många skapades i öst. Vinstmarginalerna i USA steg till all time high, men försäljningen hölls uppe tack vare stimulanser (låga räntor, matkuponger mm). Shoppingen fortsatte alltså trots arbetslöshet och svag ekonomi.

I Kina var situationen nästan motsatt. Där var vinstmarginalerna rekordlåga och arbetsskapandet fortsatt högt. För varje år som går suger Kina även i sig av outsourcarnas know how. Hittills har Kinas snabba tillväxt varit mycket positiv för USA och Europa men om Kina kommer ikapp kunskapsmässigt så kommer landets företag börja knapra marknadsandelar – inte minst i Kina. Det kommer bli svårare för företag som Caterpillar och Atlas Copco att sälja sina produkter i Kina, men kanske även i resten av världen i takt med att förtroendet för kvaliteten på Kinesisk utrustning stiger.

Majoriteten idag tror att USA snart kommer in i en ordentlig tillväxtfas igen, att Europa förbättras från en låg nivå och att Kina saktar in. Uppsidan man hoppas på är att Europa går in i en självförstärkande positiv spiral och kanske återhämtar sig ännu lite snabbare än man just nu vågar räkna med samt att Kinas inbromsning blir mild.

Det contrarian som framkom på lunchen är att Kinas tillväxt kan bli klart bättre än väntat, trots kreditproblem, minskande befolkning och mindre shadow banking. Tillväxten skulle då komma från att kinesiska företag tar marknadsandelar och dessutom samtidigt stärker sina vinstmarginaler. Då kan det bli nästan precis tvärtemot consensus; Kina går bättre men USA och Europa går sämre än väntat, då exporten uteblir och tidigare outsourcingfördelar försvinner p.g.a. stigande prisläge i Kina. Vinstmarginalerna i väst kan då bli radikalt lägre än väntat och skulle passa in i Hussmans syn på mean reversion, dvs en normalisering av vinstmarginalerna som ligger åtminstone 70% över sina historiska genomsnitt i USA.

Sverige har stimulerat ekonomin och fått mycket mer medvind än de flesta inser. Skatterna har successivt sänkts under flera år samtidigt som räntorna fallit (utom faktiska boräntor precis på slutet), bostadspriserna fortsatt uppåt och ROT- och RUT-avdrag samt restaurangmomssänkning gett ytterligare drag. Sveriges ekonomi är också extremt exportberoende och oproportionerligt exponerat mot Kina och övriga Asien. Det har gynnat Sverige de senaste åren när övriga världen gått relativt svagt. Nu närmar sig emellertid Sveriges handelsbalans nollan för första gången sedan tidigt 90-tal vilket pekar på minskad konkurrenskraft för svensk industri. Sverige är både exportkänsligt och arbetslöshetskänsligt pga våra generösa arbetslöshetsersättningar. Det har sett bra ut för Sverige ovanligt länge, men det kan gå snabbt utför om exporten till Asien avstannar och arbetslösheten stiger.

Institutionella placerare har fokuserat mer och mer på ”quality”, på stabila bolag som växer lagom mycket och betalat högt för dessa. Många av dessa företag har stor exponering mot emerging markets (BRICS mm som har haft ett osedvanligt positivt decennium och drivit bra omsättning och resultat) vilket innebär att det egentligen inte är "quality" man har köpt utan ovetandes hamnat i emerging markets-beroende aktier. Som det ser ut nu så krisar Indien pga underskott och fallande valuta, Brasilien har inte lyckats studsa tillbaka till tidigare tillväxttal och Kina kan vara på väg mot en inbromsning, omställning av ekonomin från investering till konsumtion samt börjar ta marknadsandelar av internationella företag istället för att förse dem med en marknad. De stora kapitalallokerarna riskerar att tas helt på sängen av en placeringsmässig emerging markets-kris.

Det jag tar med mig från lunchen är lite nya tankar om mekanismerna för att nå lägre företagsvinster och aktievärderingar samt att det trots alla problem i Kina kanske finns en spännande väg att börja köpa aktier där. Trots 10% BNP-tillväxt per år står börsen på samma nivå som för 13 år sen och bara 33% högre än för 20 år sen (+1,4% per år). Det var förstås rejäla bubblor som låg bakom topparna 1993 och 2000 (för att inte tala om 2007 (börsen har fallit 2/3 sen dess), men det är väldigt länge som börsen gått sidledes nu medan ekonomin vuxit med 10% per år. Värderingarna ser också rimligare ut nu. 1999-2001 låg P/E-talet på 55-60, sju år senare på 45 och nu på 11. Man kan förstås inte lita på vinsterna och framtidsutsikterna är trots allt ganska osäkra i en korrupt planekonomi med spökstäder och dolda kreditförluster…

MEN om Kina faller ett snäpp tillsammans med USA och Europa så kanske det är i Kina man ska inleda sitt köpande.

måndag 19 augusti 2013

Guld

Jag köpte ju som bekant guld kring midsommar. Jag betalade 125,01 USD för GLD-etf:n. igår stängde den på 132,60 och USD-kursen är ungefär densamma som när jag köpte.

Det är en trevlig start, 6% är ändå alltid 6%, men jag vill ändå påpeka att jag hellre ser att guld faller kraftigt innan det stiger mer för jag vill egentligen köpa mer.

Min plan är inte att tjäna något som ö.h.t. liknar "normal" avkastning på guldet. Jag bryr mig inte om 10 eller 20 procent. Jag vill tjäna 100% på att saker blir helt annorlunda än de flesta tror. Paulssons tråkiga guldsituation kom som en hjälpande hand på vägen att komma in i trejden men jag vill se ännu mer likvidering och pisksnärt lägre och högre i guldet.

Ett positivt baissetecken som inte ska underskattas...

... är att intresset från min sida att uppdater bloggen och intresset från mina få läsare att ta sig hit för att läsa inläggen är på mycket låga nivåer.

Beware.

Tänk noga igenom vad dina premisser för att vara lång marknaden just nu är och vad din plan för att gå ur är - Om du ö.h.t. har någon sådan plan eller tror att du orkar köra Buy and Hold genom hela den framtida baissen som ju kommer någon gång.

Hussman är minst lika negativ som tidigare. Jag också.

I dagens Hussman Weekly varnar han för att den spekulativa toppen är bruten: räntekänsliga aktier tappar, marknaden har tappat bredd och branscher som tidigare ledde marknaden uppåt har gett upp sitt ledarskap. Han citerar sig själv från oktober 2007 då han varnade investerare ”att de måste vara beredda att ha samma exponering genom en hel bear market som de har nu om de inte passar på att sälja omgående”. Samma signaler och varning gäller även nu.


Han påpekar att han inte tror att 100 års marknadshistorik plötsligt har blivit irrelevant bara för att marknaden låtit sig luras att bli mer konfident av QE, trots att QE inte har någon teoretisk eller historisk koppling till aktiemarknaden. Visst, han har varnat i över ett år utan framgång, men det betyder ändå inte att spelreglerna har ändrats – bara att utgången har skjutits upp.

måndag 12 augusti 2013

Hokus Pokus fili... Hindenburg

Eftersom "alla" nämner Hindenburg Omen nuförtiden så citerar jag Cantor med följande från dagens mail:

With the latest market rally, the Omens are flaring up again. There have been 5 Omens triggered out of the past 8 trading sessions (your data may vary - we're using the same sources we've always used for historical data). That's actually the closest-grouped cluster since early November 2007.
It's extremely rare to see as many Omens occurring together as we've seen over the past 50 days. The last time was prior to the bear market in 2007. The time before that was prior to the bear market in 2000.

Några notes från Hussman

Tror du på QE - att det kan lyfta börsen? Läs då det här:

Investors appear to be relying on a dramatic overestimate of the correlation between the level of the monetary base and the S&P 500, where no meaningful cyclical correlation exists historically. Indeed, even including data since 2009, the correlation between changes (absolute or percent) in the monetary base and changes in the S&P 500 is slightly negative for every horizon of 6 years or less.

Kalla fötter? Om du vet med dig att du ibland haft en tendens att sälja efter att marknaden har rasat (2002, 2008) trots att du egentligen tror på en Buy and Hold-ansats i dina investeringar... läs då det här:

Buy and Hold som investeringsstrategi (alternativt BTFD - Buy The Fucking Dip) har funkat bra historiskt (hundra år) - inte lika bra som att köpa billigt och sälja dyrt (KBSD; t.ex. på Shiller P/E) men fortfarande mycket bra. B&H är en historiskt testad och fungerande strategi. Det är även strategin KBSD, t.o.m. ännu bättre än B&H.

Om man ska byta mellan två historiskt välfungerande investeringsmodeller som B&H och KBSD så är det från den som gått bra de senaste åren till den som gått relativt dåligt samma period; om den som gått relativt dåligt ska fortsätta att fungera över tid måste den ju hämta sig relativt den andra... och samtidigt ska modellen som fungerat ovanligt bra de senaste åren tappa lite mark för att komma ned till sitt genomsnitt.

Just nu har man en unik möjlighet att byta från Buy and Hold som de senaste 4-5 åren fungerat sjukt bra till KBSD som de senaste 4-5 åren fungerat dåligt och spektakulärt dåligt de senaste 1-2 åren. Med tanke på att KBSD över tiden (10 år, 20 år, 50 år, 100 år) har outperformat B&H stort och torde fortsätta göra det (det är både intellektuellt och statistiskt sett rimligt) så måste KBSD göra en signifikant comeback i förhållande till B&H de kommande åren. Om man någonsin ska byta modell så är det nu... och det är från B&H till KBSD.

Med ett marginaljusterat Shiller P/E-tal på 29 är USA-börsen enkelt räknat 100% övervärderad. Det är svårt att tänka sig mycket bättre läge att i lugn och ro Sälja Dyrt innan nedgången får fart och paniken utbryter.

...

Ovanpå allt detta har vi sen frågan om ekonomin, fundamenta... Det är en helt annan sak, men jag tror att även den kommer både utgöra en trigger för nedgången och dras med i fallet ytterligare.

Jag är redo. Jag är kort. Jag har guld.

Och så har vi dagens Hussman som anti-JPM

Two weeks ago, the blue-chip S&P 500 index advanced to a Shiller P/E of 24.6 (S&P 500 divided by the 10-year average of inflation-adjusted earnings). Notably, even using 10-year averaging, the implied profit margin embedded into Shiller earnings is about 18% above the historical norm. On normal profit margins, the Shiller P/E would now be at an even more extreme 29. Jim Chanos notes that more stocks are trading above three times book value today than at the 2000 market peak, which is largely because of a speculative runup in secondary issues. Indeed, small cap stocks and over-the-counter Nasdaq stocks have outpaced even the S&P 500 in recent months. Last week, Barron’s magazine bubbled “this is a golden era for initial public offerings,” describing the IPO market as “white hot,” featuring a flood of new offerings – mainly small cap growth ventures.
All of this enthusiasm seems rather encouraging, unless one is familiar with market history, in which case one has to wince at the almost creepy re-emergence of these speculative hallmarks, in sequence. A couple of weeks ago, I quoted the words of former NYSE Chairman Bernard Lasker just before the 1969-1970 market plunge, but I slightly abridged the quote. Here’s a longer version:
I can feel it coming…. a whole new round of disastrous speculation, with all the familiar stages in order – a blue-chip boom, then a fad for secondary issues, then an OTC play, then another garbage market in new issues and finally the inevitable crash. I don’t know when it will come but I can feel it coming and, damn it, I don’t know what to do about it.”

JP Morgan om varför det är stor uppsida kvar

1. P/E-talet (forward) kan öka från 12.2 till 13 och varför inte ännu mer nu när "a) PMIs are accelerating – with positive internals, b) flows are starting to support equities and c) European policymakers, both BoE and ECB, are in essence suggesting that there will be no monetary tightening for at least the next 2-3 years from here"

2. Vinsterna kan öka mer än väntat; nästa års vinsttillväxt kanske blir närmare 30% än väntade 14%.

=> JP Morgan spekulerar i att Europa kan ta igen hälften av S&Ps outperformance på 56% kommande 1-2 år


Från JP Morgan

• It appears that the bullishness on Europe has rapidly become a fully consensus call by the sell side. Eurozone equities have been the best performing region over the past month, with Banks the leading sector, at +20%. Still, we find that investors are less comfortable with this view. Many we speak with struggle to see any meaningful earnings growth in the region and don’t believe Euro equities are attractively priced anymore, given the recent rerating.


• We think both earnings and P/Es could be the source of further gains as: 1) Consensus is looking for 14% EPS growth for Eurozone in ’14, following 0% growth rate this year. This forecast might appear demanding at face value, but typically real GDP growth rate of 1% was the threshold at which profit margins start to expand. Our economists expect Euro area to achieve this run rate by Q4 of this year.

• In addition, we note that leverage was much greater around the inflection point in earnings. In the past 3 instances when Euro earnings growth rate moved from negative to positive, in ’94, ’03 and in ’10, the rebound in the EPS growth was at least +30% or more. The largest contribution to EPS growth tended to come from Financials and Discretionary. If JPM projections of a turn to positive Eurozone real GDP growth next year are correct, the upswing in earnings could be much greater than what consensus is currently factoring in.

• 2) Can P/E multiple rerate further from the current 12.2x forward? P/Es are positively correlated to PMI levels and to their momentum. PMI at 50+ calls for P/E closer to 13x.

• Furthermore, at some point in every cycle the multiple typically moves to a premium to historical. When can that happen? Why not now, as: a) PMIs are accelerating – with positive internals, b) flows are starting to support equities and c) European policymakers, both BoE and ECB, are in essence suggesting that there will be no monetary tightening for at least the next 2-3 years from here => a recipe for P/E rerating.

• Eurozone equities have underperformed the US ones by 56% since the end of 2009. Potential for the start of the upswing in earnings plus 5-10% higher P/Es from here suggest that perhaps half of this gap could close over the next 1-2 years.

• We upgraded Europe to OW on 15th July – see report, and reiterate key ways to position for the European recovery trade through Autos, Banks, Value style, as well as the JPDEUEZR and JPDEUUKR baskets. We also reiterate our June’s upgrade of Mining

fredag 2 augusti 2013

Sommarstiltje... och melt-up

För mig är det dock melt-down. Min ekonomi smälter ihop som en glass på stranden. Livet som kort är nasty, brutish and...short.

Jag kan se uppsidan. Jag kan se att det finns en massa outnyttjad arbetskraft och stor uppsida till gamla highs (som uppenbarligen gick att nå för flera år sedan trots färre människor och mindre centralbalansräkningar och mindre lån och pengar generellt). Världen växer alltid och teknologin/produktivitetsförutsättningarna ackumuleras hela tiden. Det blir mer folk, mer (industri)kapital och mer pengar i omlopp för varje år.

Det ska leda till högre börstoppar också.

Även om USA har rekordmarginaler i sin företagssektor, vilket antagligen inte är uthålligt, så ser det helt annorlunda ut i Europa och Sverige för den delen. Här kan det finnas 20% uppsida på marginalerna utan att se direkt konstigt ut. Arbetslösheten är också mycket högre här och t.ex. bilförsäljningen (som ser ut att ha gjort en liten krok uppåt på sistone) har mycket långt kvar till gamla toppar.

Kort sagt så ser jag argumenten för 30% uppsida på börsen.

Å andra sidan har vi fem års börshausse bakom oss, OMX-index står 125% högre än botten 2008 och sen tillkommer utdelningar, OMX är upp 50% bara sedan botten 2011 och har dessutom i den senaste skjutsen uppåt rusat 13% på bara drygt en månad. Bortglömd är redan junikorrektionen på -12%, aprilkorrektionen på -6%, för att inte tala om vårkorrektionen 2012 på -16,5% innan Draghi räddade Europa och världen.

Även om haussen fortsätter så kommer det komma en liten korrektion på 5-15% igen och det är mer sannolikt att den kommer snarare än senare. De kommer helt enkelt lite då och då.

Frågan är om jag ska täcka mig då... men känner jag mig själv så gör jag inte det för jag är fortfarande rädd att missa den riktiga nedgången - den som överraskar alla, den som drivs av deleveraging, kanske av högre marknadsräntor som gör att husmarknaden slukar all tillgänglig konsumtionskraft, den som börjar försiktigt men knuffar dominobricka efter dominobricka i en fallande spiral av minskande konsumtion, fallande försäljning och marginaler, ökande arbetslöshet, ökat sparbehov och runt igen varv efter varv, boostat av tvångsförsäljningar på de finansiella marknaderna och negativ förmögenhetseffekt.

Jodå, jag är lika baissig fortfarande, precis i linje med Hussman:

We don't alter our discipline and strategy just because it's frustrating to follow at the moment


The euphoric and overextended advance… simply increases the depth of the likely losses (ahead)

Remember euphoria and "resilience to corrections" are part of the (topping out) process