Grönt skott som vissnar

Ja, jag letar efter stödjande information...., det ligger i min natur.

Hursomhelst så kom det här nyss - Chicago PMI. Majsiffran väntades vara 42, men blev riktigt svaga 34,9 (40 i april). Hör har det i alla fall vissnat i maj. Juryn debatterar säkert ett tag om vad som är diskonterat, men jag tror att en follow through med successivt bättre tal låg i aktiekurserna - INTE den här vissna utvecklingen så snabbt som i maj.

University of Michigan var visserligen lite starkare (68,7 vs 68,0 väntat och 67,9 i april), men den är ungefär lika värdelös som Consumer confidence.

Historien

Fler gamla nyheter har presenterats i morse: japansk industriproduktion för april (+5,2% mellan april och mars vs. väntade 3,3%. Årsförändringen är dock -31,2%) och Indiens BNP för första kvartalet +5,8% (väntat 5,0%). Jag tror de flesta har förstått att april var en stark månad nu och att mer information om april inte säger särskilt mycket om resten av året – ändå köps det aktier i ett glädjerus varje gång en rubrik utropar ”April var starkare än mars!”.

Jag är faktiskt lite avundsjuk och på ett sätt beundrande inför de som bortser från omvärlden och absolutvärderingar och bara går in i marknaden och satsar. Jag vet inte om de vet mer eller mindre än jag gör, om de är smartare eller inte. Jag vet att jag ligger i översta percentilen i avkastning och intjäning över lite längre tid, men ibland undrar på månadsbasis jag hur andra kan tycka att det är så lätt att köpa samtidigt som de stirrar lejonet i halsen. Det är modigt eller intelligens av en högre nivå som jag inte ens kan förstå, eller så är det bara oinitierat och dumdristigt – varför inte, liksom.

I vilket fall som helst så gör mitt långa track record att jag känner mig lite tryggare, men samtidigt vet jag ju att jag inte alltid har rätt… och att slåss mot Fed och alla andra centralbanker och politiker på samma gång kräver sin man. Att jag känner mig lite tryggare hindrar dock inte att jag samtidigt kan känna mig lite dum i mellanperioden när köp-crowden skanderar sina positiva investeringsbudskap, understrukna av ”självklart”, ”uppenbart”, ”andraderivatan ju”, ”billigt”, ”trenden” osv. Å andra sidan vet jag hur det lät i början av 2000 när jag började blanka IT-aktier på allvar eller 2006 när hejaklackarna skrek sig hesa om Goldilocks och jag började ta negativa positioner i investmentbanker för att inte tala om tiden under bloggens existens då jag hört ”köpläge” fler gånger än jag kan räkna medan jag stadigt höll kursen nedåt ändå till början av mars 2009 då jag var en av få som köpte på allvar.

Historien ger mig inga pengar i framtiden, men det skänker en viss trygghet i själen.

Svag hus- och lånestatistik

Försäljningen av nya hus i USA visar inga tecken på att ta fart – inte ens i april då stimulansmaximum uppnåddes… och det är hus och huslån som är själva grunden till krisen och konsumenternas (tidigare) styrka i USA och därmed basen för den BRIC-förstärkta expansionsperioden vi har bakom oss.

Andelen sena huslån (trots omförhandlingar, justeringar osv som mildrar statistiken) fortsätter att accelerera. OK, det är Q1-statistik så siffrorna är redan passé, men de här siffrorna är extremt eftersläpande och kommer fortsätta accelerera minst 12 månader till så varje uptick nu är fortfarande dåliga nyheter.

Durable goods tidigare idag var ”oväntat” starka, men som sagt –det var ju old news, eftersom vi redan visste att april var starkt (pga stimulanser)

claims var ungefär som väntat, men med lite värre continuing claims.

Claims, cont claims, durable goods, new home sales

Idag presenteras även en hel del annan statistik. Claims är som vanligt intressantast. Frågan är hur mycket av J-kroken, det positiva rycket, stimulansspasmen som syns i dagens data.

Initial claims är från 23 maj så det är i alla fall färsk info. Det mesta av resten är från april och egentligen old news nu, men man lär handla på det en liten stund i alla fall. Det blir säkert ett positivt ryck som vanligt.

BNP i Sverige

Nu måste det ha vänt upp (OBS: ironi). Svensk BNP för Q1 förväntas falla med 6,9% i årstakt. Siffran presenteras imorgon. Det är klart att svenska småföretag och svenska konsumenter mår bra när det ser ut så här.

Skämt åsido. Man kan inte använda BNP-siffran till någonting när det gäller aktiehandel, men ur ett absolutvärderingsperspektiv - kombinerat med att det ser likadant ut i nästan resten av världen - undrar jag hur analytiker och numera rätt många investerare kan tro att vinstmarginalerna och avkastningstalen ska ligga kvar strax under rekordnivåerna framöver, alternativt studsa upp till highs igen redan 2010 eller 2011.

Med det som förväntansbild och med redan vare sig billiga eller dyra aktier på de prognoserna så kan jag bara dra en slutsats för aktier och det är att de ska falla innan de kan stiga på allvar. Nya lows är det enda rimliga, men jag kan acceptera bara ett rejält fall också och därefter en mycket långsam och skakig konsolideringsfas/uppgång.

Fortsätter på kortspåret, men vad skulle man kunna KÖPA?

Bankerna börjar bli alltmer desperata i sina haussade calls. I Sverige är det Handelsbanken som går i bräschen och slår på stora köptrumman varje dag. De förstår inte hur långt rallyt gått, hur mycket inflöden aktiemarknaden redan fått och hur dyrt allting blivit och hur konsensus de faktiskt är i sitt call. Inte för att det där med konsensus och contrarian betyder så mycket för mig – det är mest yra höns som springer runt och försöker göra det de inte tror på för att det de tror på brukar vara fel – men det är kul att höra andra bygga sina rekommendationer på att det ska vara tvärtemot vad X och Y tror, där X och Y t.o.m. kan vara mäklarfirman och kunden själv.

Jag är någon procent in the money på det senaste callet att öka mina shorts sent tisdag eftermiddag, men det är uppenbart att det gäller att ta försiktiga steg i den här marknaden. Uppstället i samband med consumer confidence var inte vare sig trevligt eller väntat. En sådan dag är jag glad att jag alltjämt bara utnyttjar ungefär en tredjedel av mina mandat på nedsidan. Det gäller att välja sina strider.

Det har varit en lång sidledes rörelse på marknaden nu och även om jag varken tjänat eller förlorat några pengar sedan jag stängde mina longs så har det varit en ganska slitsam period mentalt. Större delen av tiden har jag dock varit glad att jag inte varit lång för den traden har känts helt fel. Jag ska inte gå igenom mina gamla makroekonomiska baisseargument igen, men aktier är dyra och ekonomin ser ut som skit. Då ska man inte äga aktier.

Däremot sliter jag ibland med frågan VAD man faktiskt kan och bör äga om man inte vill 1. Ligga kort, 2. Inte är bekväm med kontanter på banken eller guld i valvet och 3. Inte har pengarna i min fond.

Där är jag nog lika rådvill som alla andra i mina tankar på fastigheter, skog och jordbruk, råvaror, emerging markets, valutor osv. Problemet är den sjuka penningtryckarfilosofin och stimulansivern som breder ut sig över världen och försvårar alla investeringsbeslut.

Grå eminenser

Ibland känns det som om det sitter en grupp grå eminenser och styr marknaden för att åstadkomma mesta möjliga lidande.

Uppgången igår baserades på en tredje rangens sentimentsindikator (consumer confidence) och möjligen på att ta ut segern i förskott avseende den rekordstora obligationsauktionen i USA senare under kvällen. Vi har ju redan sett ett otal indikatorer av bättre kvalitet först både studsa upp ganska kraftigt och sedan faktiskt redan tappa lite tempo igen. Inte minst har ABC News US Consumer Comfort Index fallit två veckor i rad (den senaste datapunkten inatt)

I mina ögon tyder allt på att stimulansåtgärder och förhoppningar, stärkta av en positiv död-katt-studs i marknaden, har skapat ett litet ryck i lagercykeln. Allt detta har investerare och mäklare velat övertolka för att få lite lindring i misären. Dessutom fanns det tillräckligt med korta positioner och vilande kapital för att ge ordentligt med bränsle åt en kraftig börsrekyl.

Consumer confidence är en notoriskt meningslös, eftersläpande och oanvändbar vindflöjel. Det enda som var upp rejält i CC var framtidsutsikterna, vilka baseras på vad konsumenterna hör om i nyheterna om andra sentimentsindikatorer, ”gröna skott” och inte minst börsutvecklingen. Man kan inte trolla med knäna och även om man skulle vilja hoppas att konsumenterna luras att lyfta sig själva i håret och konsumera med tomma plånböcker så finns det ingen bas för att göra detta. De kan inte låna på huset längre för priset är lägre än lånet.

Det är då de onda grå dyker upp och lyfter en känslig och nervös marknad som om aktierna höll på att ta slut och samtidigt också försvarar de tekniska nivåer som teknikerna identifierat som viktiga. Detta gör förstås bara (det oundvikliga) raset desto smärtsammare.

Vinstraset för annat än banker har knappt börjat och att tro att två kvartal med fallande vinster är tillräckligt i vad som ska föreställa den värsta lågkonjunkturen sedan depressionen och när arbetslösheten fortfarande stiger snabbt och hushållens halverade förmögenheter tvingar fram ökat sparande är bara naivt.

Som en sista snuttefilt för trötta blankare eller bara likvida ickeköpare så har II Bullish sentiment nått nivåer som antyder att nu är tillräckligt många övertygade om att uppgången är här för att stanna för att just motsatsen ska inträffa.

Consumer confidence, säljläge

Börskampen är ganska kul att studera dessa dagar även om det egentligen inte händer något fundamentalt. Mäklarfirmorna verkar ha bestämt sig för att få upp kurserna ytterligare och det står tydligen en strid om vissa tekniska nivåer som om de ”bryts” förebådar kraftig nedgång, men om de ”håller” talar för fortsatt kraftig uppgång.

Striden har pågått hela maj, men accentuerats senaste veckan. Idag såg det länge ut att bryta ned, bland annat med stöd av svagare huspriser i USA, men när en så eftersläpande och historiskt totalt oanvändbar indikator som Consumer Confidence kom in mycket starkare än väntat vände börsen tvärt uppåt.

Jag tror att det är ett gyllene säljläge och passar på att öka min position en aning så jag nu ligger omkring 1/3 kort av vad jag anser vara en maximal kortposition.

UK neg outlook

Jag skriver inget för jag har helt enkelt inget att säga.

Det mest spännande som hänt senaste veckan är att, vanligtvis så senfärdiga och irrelevanta, S&P satt UK på negative outlook och marknaden verkar lite orolig att det kan hända även USA.

Häromdagen steg långa räntor, dollarn föll och index också samtidigt. Det är extremt ovanligt och tolkas som att man till slut/redan nu börjar oroa sig för finansieringen av framtida budgetunderskott i de stora skuldsatta ekonomierna i väst.

Det är en extremt lång puck och inget marknaden borde fundera på nu. Den ingår förstås i min långa negativa plan för världen och börskurserna, men borde inte vara relevant 2009. Vissa pratar om att nuvarande reflationsförsök, pengatryckande och stimulanspaket lyckas lyfta tillväxt och aktier en sista gång för att följas av en riktig krasch och depression 2013-14 ungefär. Det skulle sammanfalla med ohållbara skuldnivåer för USA och UK och riktig misär.

Jag hoppas verkligen att så inte blir fallet utan att vi istället får en lagom utrensning redan nu 2009-11 och kan växa i maklig takt från lite sundare bas därefter.

På marknaden händer ingenting och helgdagar avlöser varandra i olika geografier så börsen har inte varit normal på många dagar. kanske kan det bli lite mer action den här veckan. Nedåt, hoppas jag. Jag ligger positionerad på samma sätt som tidigare, ca -1/4.

Österrikiska skolans syn på stimulanspaket

Här är en länk till Mark Thorntons artikel om stimulansåtgärdernas skadliga effekter och vad man borde göra istället.

Precis som jag befarar han att vi kan ha många svaga år framför oss p.g.a. 1. finanskrisen och 2. myndigheternas svar på krisen

2 förlorade år till

Här är en länk till och sammanfattning av en uppsats om hur stor minskningen av den ekonomiska potentialen blir pga en finanskris.

I all korthet säger den att en djup finanskris sänker trenden eller potentialen med 4 procent (obs, det här är förstås bara ett slags snitt och alla kriser är egentligen unika), [en riktigt djup kanske med ännu lite till]. Det motsvarar ungefär 2 års real tillväxt FÖRUTOM de år och vinster man redan förlorar under själva krisen. I mina ögon har marknaden både missat djupet av den pågående krisen och takten i återhämtningen (2 extra förlorade år). Därmed ska börsen också stå t.ex. 10+10+10=30% lägre.


MYCKET NÖJE:

"The effect of financial crises on potential output: new empirical evidence from OECD countries"

"Abstract: The aim of this paper is to assess the impact of financial crises on potential output. For this purpose a univariate autoregressive growth equation is estimated on an unbalanced panel of OECD countries over the period 1960 to 2007. Our results suggest that the occurrence of a financial crisis negatively and permanently affects potential output. In particular, financial crises are estimated to lower potential output by around 1.5 to 2.4% on average. The magnitude of the effect increases with the severity of the crisis. The occurrence of a deep crisis is found to decrease potential output by nearly 4%, almost twice the amount observed for the average of crises. These results are robust to the use of an alternative measure of potential output, changes in the methodology and in the sample periods."

Excerpt: "Expected effects of crisis on potential output A financial crisis can impact potential output through various direct and indirect channels. Direct effects are visible on all the elements of the production function, namely labour and capital inputs and total factor productivity: -

Financial crises lower incentives to invest in capital by decreasing demand for products and raising uncertainty on investment returns and risk premia (Pindyck, 1991; Pindyck and Solimano, 1993). In addition, firms may have to cope with less advantageous investment financing conditions due to tighter lending standards in the form of an increasing real cost of borrowing and/or limited credit supply.

- By weakening the labour market situation, financial crises can lead to an increase in the structural unemployment rate, through hysteresis effects (Ball, 2009). This is particularly the case for economies with rigid labour market institutions. Interaction between institutions can accentuate the rise in the structural unemployment (Blanchard and Wolfers, 2000; Bassanini and Duval, 2006).

- The effect of crises on labour force participation rates is in theory ambiguous, as two competiting effects are at play. Indeed, the loss of income can encourage second-income earners to look for a job and to enter the labour force (additional worker effect). At the same time, the high unemployment rate may discourage workers to search for a new position (discouraged worker effect). Some of them will exit the labour force to invest in human capital accumulation (Martin and Roger, 1997 and 2000). Evidence from the literature suggests that discouraged worker effect can be significant (Pichelman and Elmeskov, 1993), although there is also evidence that the encouraged worker effect can be also important, in particular for females (Debelle and Vickery, 1998).

- The effect on total factor productivity is a priori uncertain. On the one hand, spending in innovation is procyclical and is likely to be massively reduced at times of crisis, lowering total factor productivity. Higher risk premia are also likely to affect R&D spending. On the other hand, firms may have stronger incentives to restructure and/or improve their x-efficiency in periods of crisis to limit their losses.

In addition, a financial crisis can change potential output through indirect effects. Indeed crises usually trigger policy responses from public authorities to cushion the economic downturn (Reinhart and Rogoff, 2009). Stabilisation policies can sometimes have long-term effects. On the one hand, investment in infrastructure is likely to boost potential output. On the other hand, other policies can be detrimental to long-term growth when they introduce distortions or encourage excessive risk-taking. At the same time, temporary fiscal measures can lead to permanent increase in government size and in debt levels, which in turn will have negative effects on growth (Afonso and Furceri, 2008). Finally, the final impact of policies depends on the nature and the design of the specific measures. Financial crises can also foster the implementation of structural reforms that can in turn enhance potential output, by moderating political opposition to reforms (Høj et al., 2006).

Overall, the sign and the amplitude of the effect of financial crises on potential output is an empirical question. Given that the majority of mechanisms listed above are likely to reduce potential output, the suspicion is strong that the final effect will be negative. An approach based on events studies suggests that the evidence of the effect of crises on potential output is mixed (Haugh et al., 2009)."

Goldilocks uppgång och fall

Finansbubblan 1982-2007
Under den nyligen avslutade (förhoppningsvis) finansbubblan som varade i omkring 25 år (1982-2007) var den ekonomiska volatiliteten ovanligt låg, kanske som en följd av centralbankernas arbete, kanske som en effekt av globalisering och tillväxt i emerging markets. Oavsett orsakerna blev följden successivt en allt lägre riskaversion och fallande räntor.

Låga räntor och en upplevd lägre risk ledde båda två till en ökad vilja att utnyttja lån i allt högre grad. Effekten förstärktes samtidigt av avreglering av finansindustrin.

Bankerna lånade ut allt mer i förhållande till sitt Eget Kapital. Dessutom värdepapperiserades lånen eller hanterades vid sidan av balansräkningen. På så sätt kunde bankerna skapa allt högre vinster i finanssektorn och också nyttja dessa till ytterligare ökad utlåning. Förutom bankerna skapades gradvis ett skuggbanksystem av hedgefonder, Private Equity-bolag mm som spädde på utbudet av lån.

Låga räntor (en följd av lägre riskuppfattning och utbudet av lån) gjorde att konsumenter lånade till hus, bilar, resor, aktier mm. Priserna på de lånefinansierade tillgångsköpen (fastigheter och aktier) steg och förhöjde ytterligare känslan av välstånd och trygghet och minskade därmed benägenheten att spara. Istället lånade man ännu mer till kapitalvaror och konsumtion.

Minskat sparande och ökat lånande innebar att företag kunde sälja mer utan att betala motsvarande mer i lön, varför företagsvinsterna som andel av BNP ökade (högre marginaler helt enkelt). De låga räntorna underlättade också företagens investeringar och kapitalets övertag över arbetskraften (understött av Kinas urbanisering och merkantilism som skapade och exporterade desinflation) så att lönerna faktiskt också hölls låga samt priserna på konsumtionsvaror.

Till råga på allt bidrog globaliseringen till ytterligare vinstökning genom ökade volymer, effektiva leveranskedjor, lågkostnadsproduktion och skalfördelar. Och för bankernas räkning medförde ökad valutahandel, obligationshandel, aktiehandel, M&A-aktivitet, hus- och bilfinansiering mm ytterligare högre vinster.

Goldilocks
Så långt gav alltså stabila ekonomier under centralbanksparadigmet och upplevd trygghet upphov till lägre räntor, ökat utbud och efterfrågan på lån, större företagsvinster och minskat sparande - och som en extra bonus stördes inte bonanzan av inflation eftersom löner och priset på konsumtionsvaror hölls nere (av Kina och kapitalet). Det var denne den bästa av världar som kallades "Goldilocks".

Goldilocks funderade så bra att det som lett fram till situationen fick en turboeffekt - riskerna upplevdes som ännu lägre samtidigt som inflationen och räntorna föll ytterligare och tillgångspriserna (aktier, bostäder) gick upp ännu mer.

Search for Yield
De låga räntorna gav ovanpå alltihop upphov till en jakt på avkastning där investerare var beredda att investera i nästan vad som helst - det var ju i alla fall bättre än räntan. Dessutom verkade alla investeringar riskfria (köp alltid på nedställ var det allmänna rådet under perioden 1982-2007) så det var inte så noga att kolla upp det finstilta eller underliggande risker i en investering. Och när det gällde bostäder var nästan alla överens om att de inte kunde falla i pris, åtminstone inte sett över en hel 12-månadersperiod.

Subprime
Kombinationen av inställningen till risk, avkastning och bostadspriser, tillsammans med Bill Clinton-administrationens önskan att ge alla del av den amerikanska drömmen, ledde till subprimelånen. Clinton lagstiftade att alla skulle ha rätt att låna till ett hus, oavsett fast inkomst eller inte, kredithistorik mm. Lån till personer som normalt inte skulle fått lån kallades politiskt korrekt "sämre än det bästa" eller helt enkelt "subprime". Andra namn var LIAR eller NINJA loans, efter förkortningarna som anspelade på frånvaron av tillgångar, jobb och inkomst samt lögner om desamma. 2007 hade en större andel av befolkningen än någonsin äganderätt till sin egen bostad - en onaturligt stor andel av befolkningen skulle det visa sig...

LÖGN-lånen buntades ihop till korgar (CDO) som delades upp i delar av hög säkerhet (t.ex. AAA) och låg säkerhet (t.ex. BB) och såldes till institutioner på jakt efter avkastning (alla man kan tänka sig; försäkringsbolag, kommunpensionskassor, hedgefonder osv). De sämre delarna av buntarna slogs i sin tur ihop (CDO^2) och delades upp i bra och dåliga delar. Plötsligt hade man ett instrument som byggde på lån till "a nigger with a straw hat" utan jobb där man valt ut de sämsta delarna av dessa värdelösa högrisklån och sen skurit den bästa biten av skiten. Processen gjordes ofta om ytterligare en gång (CDO^3) och ingen kunde lista ut vad risken egentligen var med ett sådant värdepapper eller för den skull ta reda på vem som ägde dem. Institutionerna som beviljat lånen hade för länge sedan släppt kontakten med både lånepappren och låntagarna och njöt bara av de avgifter de tjänat på processen och investerade en del av vinsterna i lobbyverksamhet för att säkra politikernas stöd.

Bubblan spricker
Till slut var systemet spänt till bristningsgränsen. Det fanns maximalt med lån på alla nivåer i systemet och allt hängde på huspriserna, räntan och jobbsituationen. Minsta nedgång i huspriser eller uppgång i ränta eller erbetslöshet skulle starta en dominoeffekt där bricka efter bricka föll i ökande takt och till slut rev ner hela Goldilocks och systemet med höga lån, lågt sparande och stigande tillgångspriser.

Deleveragingprocessen är välrepeterad: Några subprimelåntagare kunde inte längre serva sina lån, inte ens efter flera förlängningar, negativa amorteringar (dvs ökat lån för att serva räntan) mm. De fick lämna in nycklarna och långivaren skickade ut bostaden på marknaden. Detta pressade priset och nästa låntagare fick problem (kanske var han mitt i ett bostadsbyte eller en skilsmässa eller blev arbetslös) när han måste sälja huset till ett lägre pris än förväntat. Ytterligare hus kom ut på marknaden och prisfallet tilltog. Dessa defaults medförde förluster för innehavarna av CDO:er och inte minst för de som garanterat CDO:ernas värdebeständighet eller hade köpt andra derivat med koppling till olika huspapper.

En negativ spiral av fallande huspriser och stigande arbetslöshet
Bankerna hade klantigt nog behållit ganska mycket av dessa papper och gjorde förluster som både minskade deras utlåningskapacitet och -vilja samt gjorde andra banker tveksamma till att göra affärer med nämnda förlustbanker. När interbankverksamheten således stannade av fick vanliga företag svårt att finansiera sin dagliga verksamhet (rörelsekapital, transportfinansiering, brygglån mm) och tvingades säga upp personal, precis som bankerna som måste spara och säga upp personal efter sina stora förluster och minskad aktivitet inom bland annat subprime och CDOs. Stigande arbetslöshet tvingade fram ytterligare bostadsdefaults och ännu fler hus på marknaden med ytterligare fallande priser som följd, mer defaults, mindre konsumtion, fler uppsägningar även hos vanliga företag osv.

Stimulans har brutit spiralen
Den här negativa spiralen har nyligen (tillfälligt) brutits genom en ofattbar stimulansåtgärd i form av låga räntor, lånegarantier, skattesänkningar, och fiskala paket.

Frågan är vad som är diskonterat... och oavsett vad som är diskonterat och motiverat på lite längre sikt.. vad som kan väntas på kortare sikt. Det är mycket svårare att säga och uppenbarligen är min tajming off just nu så ni borde ändå inte lyssna på mig. jag kan bara säga att aktier går upp och de går ner. Nu har de gått upp mycket och ganska länge (>2 månader) och kan under alla omständigheter uppvisa en rejäl negativ rekyl oavsett var de ska i slutändan. Dessutom räknar jag ju med att slutmålet är mycket längre ned varför jag gärna satsar vidare på att det snart vänder ned både på kort och lång sikt.

Slutstationen
Det ekonomiska maskineriet är allvarligt förändrat jämfört med under bubbelåren; produktionskapitalet är felriktat (mot hus vi inte vill ha eller behöver, mot iPods vi egentligen inte har råd med, mot bilar vi verkligen har för många av för att inte tala om mängden bankanställda och husmäklare osv) och behöver ställas om, men arbetskraftens specialisering och trygghetssystemet försvårar omställningen och gör att ekonomins medelsiktiga potential är mycket lägre än förr.

Ett nytt paradigm med lägre lånevilja och utlåningsvilja, med lägre kapacitet för lån och utlån pga högre arbetslöshet och krav på ökad kapitalbas hos bankerna och skuggbanksystemets död samt ökad sparvilja gör att omsättnings- och vinstpotential blir lägre än förr, när lån drev fram mer omsättning än lönerna motiverade. Nu verkar systemet åt andra hållet med vilja att betala ner sina lån och öka sparandet med minskad konsumtion som följd. Företag och banker har därmed en väsentligt lägre vinstpotential än under bubblan.

Framtida vinstpotential är väsentligt lägre än under bubblan
Framtida toppvinster kommer inte nå upp till toppåret 2007, inte ens till den underliggande potentialen för 2007 eftersom en del jobbmöjligheter permanent försvunnit inom finans, elektronik, fordon och bostäder. Dessutom kommer de närmaste årens vinster hållas nere av nedskrivningar, kreditförluster och neddragningseffekter just när sparandet ökar mot sin uthålliga nivå. När vi närmar oss ett normaltillstånd om några år kommer sedan som sagt vinstpotentialen vara lägre än förr.

Enligt Morgan Stanley var vinsterna förrförra året omkring 75 procent över trend och nu förstås långt under trend. Många gör misstaget att tro att det är den gamla vinsttoppen som är målet snarare än trendlinjen som låg 45 procent lägre ned. Dessutom räknar jag ju med att trenden, potentialen har fallit pga kapitalförstöringen som alla felinvesteringar medfört (felinvesteringar i produktionskapital vi inte vill ha, inriktat mot för många hus, bilar, elektronikprodukter och fordon t.ex.).

Aktier i framtiden?
Frågan är sen vad man är beredd att betala för dessa sub-par-vinster och sub-par-tillväxt. jag misstänker att framtida P/E-tal blir lägre än vi vant oss vid. Oväntat låga vinster, låg tillväxt och lägre värdering av dessa tror jag inte är diskonterat i dagens priser. Vad som snarare är diskonterat är en fortsatt tro på centralbankernas allsmäktighet, att låga räntor ska rädda oss alla, att stimulanspaketen fått fart på lagercykeln och att husköpandet snart kommer igång igen och att låne- och konsumtionsfesten snart kan fortsätta där den tog en paus.

Nja, allt detta är förstås inte diskonterat för kurserna står ju en bit under toppen och det leder oss tillbaka till dagens dilemma. Köpa eller inte?

Gröna skott eller maskrosor

Många hoppas på att de gröna skotten ska växa till starka träd med tiden. Rosenberg (f.d. Merrill Lynch) använder ett lustifikt språk när han igår varnade för att det kan vissa sig vara maskrosor som snart sprids för vinden.

I övrigt så har de gröna skotten bestått av en (naturlig) börsrekyl som lett till starkare sentimentsundersökningar och därmed fortsatt börsuppgång, men i ganska få fall har vi faktiskt sett förbättringar i riktiga data som produktion och försäljning.

Annars tänkte jag snart skriva en liten grej om hur belåningsparadigmet medförde både högre omsättning och marginaler och därmed mycket högre vinster än den uthålliga trenden, varför den nu inledda deleveragingen 1. leder till motsatsen med mycket låga vinster samt extraordinära förluster och 2. förklarar varför nästa vinsttopp inte når upp till 2007 eftersom den senare var dopad av hög belåning i alla led och lågt sparande hos konsumenterna.

Fortfarande kort efter gårdagens käftsmäll

Dagar som igår (jag kort, marknaden ovanligt stark) är fostrande och nyttiga. Är det något man lär sig i marknaden så är det att det inte finns några sanningar – inga som är direkt applicerbara av en vanlig människa i alla fall. Jag satt i godan ro under de första timmarna och konstaterade att omsättningen var låg och uppstället inte så farligt. Jag avfärdade också uppgången i Indien som en irrelevant överreaktion (samma parti, men med lite bättre majoritet).

SÅ FEL jag hade (i alla fall på kort sikt). Jag har inte gett upp kortsidan ännu, jag har ju dessutom ganska lite risk på (ungefär en fjärdedel av min önskade maxposition), men det känns inte bra när det kommer dagar som igår då det bara mal på uppåt i jämn takt timme efter timme ända till kl 22.

Tankar som letar sig in i min baissade verklighetsuppfattning är:

Tänk om stimulanspaketen ger effekt längre än jag trott, tänk om marknaden uppfattar det som mer positivt än jag bedömt

Tänk om låga räntor faktiskt sparkar igång husmarknader världen över och att konsumtion, produktion, investeringar, sysselsättning och vinster följer i kölvattnet. En period som 1932-1937 skulle utan tvekan ta död på alla som ligger korta oavsett om uppgången är ”uthållig” eller inte. Dessutom, om inte fem år räknas som ”uthålligt”, hur ska det då definieras? Som ”Fundamentalt korrekt ur ett evighetsperspektiv”? Det senare är ju definitivt inte användbart.

Tänk om jag har fel i min bedömning om hur mycket ett företag är värt, om jag inte förstod hur mycket negativt som var diskonterat den 9 mars och därför inte förstår hur lite positivt det räcker med att bli för att motivera kursuppgångarna hittills och ytterligare en del.

Dagar som igår blir det tydligare än annars att jag måste fundera över vad jag kan ha gjort för fel, vad min reservplan är, hur andra kan tänkas tänka, hur mycket pengar och animal spirits det finns i världen och alltså förstås om jag ska köpa eller inte.

Tills vidare står jag fast vid min bedömning om att deleveragingbollen är satt i rullning och att den rör sig tillräckligt snabbt och stadigt för att det ska påverka aktiekurser negativt tillräckligt snart och därför ligger jag kvar kort. Jag vågar dock inte öka exponeringen från -0,25.

Bättre huspriser i UK

Idag kommer ingen speciell statistik och jag har inte läst något intressant i tidningarna (FT frontar med sannolikt kapitalbehov för medelstora banker i USA i linje med stresstesterna för de 19 största, men det är knappast överraskande eller kurspåverkande). Sri Lanka och fortsatt spridning av grisförkylningen räknas inte heller som intressant ur börssynpunkt. Fläskhostan KAN bli riktigt intressant i ett senare skede. Virologer varnar gärna för att mutationerna, spridningen och dödligheten går i vågor... och att det ibland ser ut att vara faran över när det verkligen inte är det. Till dess är det bara att lägga undan virusrädslan i den understa byrålådan.

Jag räknar med att bara luta mig tillbaka i stolen och förhoppningsvis få njuta av lägre aktiekurser idag, medan jag i lugn och ro förkovrar mig på området Historik avseende Industriinvesteringar och Börsutveckling.

För er som letar efter gröna skott kan jag meddela att Rightmove huspriser i England för maj förbättrades till -6,2% i årstakt (från -7,3% YoY förra månaden)

Info alla borde ta del av

Det här är vad som egentligen pågår medan marknaderna rusar

Nonsens, men nivån blir rätt :)

Det här är som sagt nonsens när det gäller att analysera allt annat än psykologiska ryck i rörelsen från punkt A till punkt B, men just nu stämmer slutnivån på både trend och Fibonacci med min åsikt om värderingen av aktiemarknaden.

En halvering härifrån vore rimligt.

Working lunch

Ahh, häärligt. Efter en matbit i solskenet är börsen ner. Där kan man prata om en produktiv lunch. Det är en av de bästa sakerna med att vara förvaltare – pengarna förvaltar sig själva bara man har placerat dem på rätt ställe och alla är lika glada att de inte snurras för mycket och slösas bort på courtage (utom mäklarna förstås)

Nonsensrekommendationer och tysk BNP

Leta efter stödjande information och sälj konserverad gröt. Nästan alla mäklarfirmor ropar nu ”Köp”, ”Dags att bottenfiska”, ”Var inte rädd för att gå in här”, ”Bankerna är inte dyra trots uppgången”, ”Öka dina cykliska innehav” osv. Goldman Sachs är inte sämre. De har precis släppt en rapport som listar fem gemensamma faktorer i många Q1-rapporter och som sägs ge stöd för fortsatt köp av aktier:

1. Tecken på stabilisering i ekonomin (ja, om man räknar dödsrycken/likstudsarna i sentimentsundersökningar för april så kan man komma fram till det)
2. Kina – en ihållande källa till styrka (ganska roligt faktiskt att sätta sin tro till en ekonomi som är en femtedel av USA i storlek, mindre än en tiondel av världens ekonomi och där kommandostyret och korruption knappast bidrar till att ge stora och uthålliga effekter av landets lilla stimulanspaket som trots allt väsen är mindre än USAs paket)
3. Kostnadsnedskärningar (att man inte tänkt på det förr… att minska antalet anställda är förstås lösningen på för lite sparande och efterfrågan)
4. Lagerminskningar förebådar ökad produktion (ni vet vad jag tycker om lagerargument. Man måste tro att ekonomin snart ska upp i full hastighet för att tro att lagerminskningar är något positivt – och förebådar lageruppbyggnad och sen vidare uppgång)
5. Stimulansåtgärder, politik (Jesus! Tror de på g.s. på Gud också?)

Annan kanske intressantare information är att skatteåterbäringarna i USA senaste tvåveckorsperioden är halverade jämfört med samma period förra året och att insiderförsäljningarna av aktier var 11-12x större än aktieköpen under april respektive hittills i maj. Inte för att jag har så stor tilltro till ”insiders”, men det betyder ändå mer än Goldmans fem nonsenspunkter. Vidare så är inflödena i aktiefonder på sin högsta nivå sen december 2007… (hur gick det sen? 2008? Någon?) och utestående commercial paper-volym är på femårslägsta och visar alltså på fortsatta svårigheter eller ovilja för vanliga företag att finansiera sitt rörelsekapital. Dvs antingen vill de inte eller kan inte driva och finansiera sin business som förr.

Och till sist, så kom tysk BNP för Q1 nyss in på -6,9% (förväntat -6,0%)

Claims i eftermiddag kan kanske ge en ny skjuts nedåt

Jaha, vad ska jag säga om informationsflödet idag? I morse kl 8 redovisades bilregistreringar i EU25 i april till -11,9%. I mars var fallet 9,1%. I november och januari var takten dock -26-27% så tolkningen är inte entydigt negativ. Svenska huspriser i april visade sig vara 1,765 milj (-2,5% från 1,808m i mars och 1,809m i april 2008). Ni som läser här lite oftare vet att jag inte bryr mig om månadsfluktuationer i den här typen av statistik om jag bryr mig om den öht.

I eftermiddag halv tre däremot kommer jobless claims i USA per 9 maj och continuing claims per 2 maj. Det är desto viktigare just för att siffrorna inte är rensade eller manipulerade (även ”claims” lider dock av problem med hög volatilitet, säsong, regeländringar och liknande) och för att marknaden brukar reagera signifikant om avvikelsen är stor.

Senast, 1 maj, var claims 601k, ned från toppen 27 mars på 674k (se gamla charts under ”claims”). Enligt Bloomberg förväntas dagens siffra vara 610k nya arbetslösa (sökande, ”claimants”), dvs i stort sett samma som förra veckan. Jag tror att det finns en klar risk för ett större antal den här gången, trots stimulansåtgärderna i ekonomin. Om så blir fallet och gårdagens svaga retail sales och förvirrade uttalande från Bank of Englands Mervyn Kingalltså följs upp med fler arbetslösa än väntat, så tror jag marknaden får en skjuts till nedåt.

Jag väntar dock med att sälja mer till jag har marknaden med mig på allvar. Jag är kort mest banker och tung cyklisk industri, men även lite annat smått och gott. Totalt som sagt omkring en fjärdedel av vad jag anser vara MAX-position. Det har jag fått in mer avkastning på än jag vågade hoppas när jag sålde för en vecka sen så jag har inte särskilt bråttom att öka exponeringen även om jag är sugen. Disciplin och uthållighet.

Statistik och annat irrelevant. Jag sitter nöjd, lite lagom kort

Statistik dräller in idag som vanligt. En del bryr man sig om, en del inte.

Kinas industriproduktion var något sämre än väntat i morse men deras retail sales förvånade ingen. Det svenska kapacitetsutnyttjandet var dock riktigt lågt – särskilt vad gäller fordonsindustrin. En mycket stark siffra för global confidence direkt från Bloomberg ignorerades helt och snart därefter sålde man t.o.m. ned marknaden. Till slut föll marknaden en extra sväng när US retail sales för april presenterades och var lite sämre med -0,5% jämfört med +0,2% förväntat. Business inventories för mars kom också ut idag (kl 16).

I mina ögon är ingen av siffrorna relevant eller intressant utom möjligen retail sales i USA och Kina. Siffrorna känns dock redan gamla, trots att de behandlar april. Problemet är att vi redan varit kört hela ”gröna skott”-tjatet till leda och nu är det nog dags att fokusera på annat än bekräftande information för att april såg ett positivt ryck i världsekonomin.

Jag är i alla fall lite smånöjd med min halvförsiktiga (1/4) kortposition och har inga planer på att täcka mig, snarare på att öka vid rätt tillfälle. Tills vidare räcker dock den här positionen gott när det rör sig så snabbt och ingen negativ trend är ordentligt etablerad ännu.

OMX helt platt i en månad

Nu har OMX gått exakt sidledes sedan 14 april, dvs en hel månad. Spänner börsen bågen för vidare flykt uppåt eller är det ett varningstecken, en signal att OMX toppade halv tre den 7 maj (kolla gärna bakåt i bloggen vad jag testade precis då. Ibland har man tur)?

Hocus Pocus Fibonacci update

Man kan se det som att index kämpar med motståndet i "Fibonacci 23,6% retracement", dvs första Fibonaccinivån. Bara hokus pokus förstås... men just nu råkar index ligga precis under nivån och jag hoppas förstås att fundamenta och vett och sans ska göra sig gällande och pressa ner aktiekurserna.

Fortsättning på baissecaset

Orsaken till finanskraschen på 30-talet och den vi har nu var för hög belåning, överkonsumtion och för lite eller felriktat sparande och investeringar. Nu försöker man fixa problemet genom ännu mer lån och statsstyrda (och då oftast per definition felriktade) projekt/investeringar. Med tillräckligt låg ränta, bail-outs av de skyldiga (överbelånade husköpare, överbelånade banker mfl), straff av de sparsamma och ansvarstagande så kan man piska igång en lånerunda till och gör man det tillräckligt kraftfullt så ser det ett tag ut som om ekonomin är igång igen. Den lyfter sig själv i håret helt enkelt – precis som den gjorde 2001 och framåt vilket sen ledde till kraschen förra året. Frågan är hur många gånger kan man göra om samma trick och var går gränsen för maximal belåning för låntagarna? Och var går gränsen för långivarna i form av räntenivå och låntagarens risknivå?

Myndigheterna är medvetna om riskerna med att trycka pengar som inte motsvaras av ökad produktion. Prisnivån blir förstås mängden pengar dividerad med mängden varor och med tillräckligt mycket pengar lyfts priset på varorna – åtminstone en del av dem. Trycker man tillräckligt med pengar lyfts priset på i stort sett allting och samtidigt förväntningar om ytterligare stigande priser och krav på högre löner. Inflationsspiralen tar fart. I värsta fall blir det som i Tyskland eller Zimbabwe, i bästa fall kanske mer som på 70-talet. Myndigheterna hoppas idag på att:

1. Hindra negativa tankar om att ge upp, om att sluta investera och förväntningar om fallande priser som leder till uppskjutna köpbeslut - dvs den negativa deflationsspiral som riskerar att trycka ekonomin långt under sin potentiella nivå
2. När deflationsspiralen stoppats, gradvis reversera penningtryckandet i lagom takt för att undvika både inflation och deflation.


Detta tror jag är omöjligt när man ägnat 30 år åt att lära befolkningen att bara ta mer och mer lån och risk i hopp om att bail-outen alltid kommer i slutändan. OM man ändå får igång låntagandet och konsumtionen igen tror jag att det därefter går ännu mer överstyr än under 2000-talet. Då blir nog hela världen ungefär som Lettland, dvs ganska precis som 30-talets USA med först en lånebaserad eufori, stigande aktiekurser och huspriser och sedan kollaps för huspriser, sysselsättning och BNP.

Räkenskapernas dag kommer alltid till slut. Ett system kan inte låna sig till rikedom, det finns ju alltid en långivare för varje låntagare. Det enda som skapar rikedom är att först skjuta upp konsumtion för att spara till en investering i t.ex. sådd eller verktyg. Dessa används för att mer produktivt tillverka än mer produkter, sådd och verktyg osv som till slut kan konsumeras i högre grad (och rikedom) än utan sparandet och investeringarna. Konsumtion leder alltid till uttömmande av resurserna och lägre potentiell tillväxt framöver. Det är det som händer med stimulansprogrammen: regeringen lånar av framtiden för att konsumera från lagren. Företagarna luras att producera mer av samma felaktiga varor och sliter därmed ned produktionsresurserna. Därefter uppdagas att efterfrågan var falsk och systemet står kvar med mindre produktionskapital och mer skulder.

Visst kan t.ex. USA låna till konsumtion och Kina investera och producera sig till rikedom ett tag, men det håller bara så länge Kina vill finansiera USAs lån. Kina har incitament att hålla liv i arrangemanget så länge som möjligt eftersom deras produktionsapparat är (felaktigt) inriktad på USAS konsumenter och utan dem blir arbetsomställningen och risken för uppror för stor. Det är en farlig väg, men kan faktiskt lyckas för den ena parten. Kina.

Kina och världen hoppas att kinesiska konsumenter på vägen ska bli självgående och själva efterfråga det de producerar och skapa balans i landet (mellan sparande, prodktivitet, produktion och efterfrågan) innan USA kollapsar under tyngden av sina skulder. Kina kan som sagt lyckas, men frågan kvarstår ändå vad som ska hända med USA; Lånen är kvar, produktionskapitalet saknas och sparandet är för lågt och när Kina inte längre har behov av USAs efterfrågan kan man börja ta ut mer marknadsmässig ränta vilket tynger ner USA ännu mer. USA måste således ställa om, justera ned konsumtionen, öka sparandet och investeringarna och successivt bygga upp en uthållig balans mellan produktionsmedel och efterfrågan och sen dessutom avvara en del till att återbetala de allt dyrare lånen från åren med excesser.

I längden är utvecklingen ofrånkomlig. Lån-, konsumtions- och vinstnivåerna måste justeras ned till uthålliga nivåer och sen växa på nytt från den nya botten. Även normala värderingsnivåer på börsen måste justeras ned för att reflektera slutet på Kinas merkantilism och de hittills artificiellt låga räntorna. Möjligen kan man undvika en krasch och en distinkt botten, men då får man istället leva med en L-formad konjunktur med mycket låg tillväxt under mycket lång tid, som i Japan senaste decennierna. Då kan det ta mycket längre tid innan botten nås, men den kanske inte blir lika plötslig och aggressiv som på 30-talet.

Huvudbudskapet i allt det här är att man inte kan låna sig rik om man inte har en sund investeringsidé i grunden. Att låna för att köpa hus och iPod, baserat på att det alltid finns någon annan som kan köpa huset dyrare håller inte i längden. Om jag och grannen säljer våra hus allt dyrare till varandra blir ingen rikare. Om vi lånar på ”värdet” i banken och köper audiovideoutrustning för pengarna och lyfter detaljhandeln och bankerna på vägen håller det bara till ett av hushållen får minsta problem. Orsaken är att det inte skapts något värde på riktigt, inget sparande och inga produktionsresurser har ökat. Det har bara blåsts upp en bubbla som håller tills den inte gör det längre. En del tror att bubblan redan spruckit, men det har den inte. Den håller som bäst på att pysa ut i form av huspriser, belåning, detaljhandel, produktion och sysselsättning och det är långt kvar. Aktiemarknaden försöker förekomma en vändning uppåt och får stöd av regeringar överallt som tror att tillräckligt med optimism och belåning kan kompensera för behovet av tillräckliga och korrekta produktionsresurser. Det kan det inte – mer än tillfälligt. Tyvärr kan tillfälligt vara ganska länge ibland, men den här gången tror jag att processen gått för långt på nedsidan för att kunna vända upp utan att vi når en äkta botten.

I det perspektivet är nästan alla bolag för dyra. Vinsterna ska lägre, värderingarna lägre, minskad belåning ger mindre pengar att köpa aktier och varor för osv.

Jag är inte negativ. Jag är ingen permabjörn. Jag försöker bara analysera situationen rationellt och hitta bästa investeringsläge. Jag vill inget hellre än ligga lång och tjäna på uppgång – särskilt som det kan gå upp många hundra procent men bara ner ett hundra procent. Problemet är att idag är inte ett bra investeringsläge. Det bara ser ut som ett eftersom vi under 25-30 år lärt oss att börsen alltid går upp, att staten räddar banker och husägare, att köpa på nedgång, att köpa med uppgång, att alltid köpa aldrig sälja, att staten till och med ibland förbjuder att sälja aktier och accepterar bedräglig redovisning för att driva zombiebanker vidare osv. Visst det har hållit på länge och kan teoretiskt fortsätta ett tag till, men jag tror att sentimentet håller på att svänga…

För övrigt: Glöm inte vem som sa köp i början av mars när folk var riktigt negativa.

The circle of life

Ekonomiska variabler har två tolkningar – som orsak eller som effekt. T.ex är stigande oljepris en effekt av en starkare ekonomi och högre efterfrågan, samtidigt som ett högre oljepris både orsakar stigande inflation och lägre efterfrågan (för både olja och annat). Vid balans är systemet självstabiliserande, t.ex. genom att ett högre oljepris orsakar en minskad efterfrågan som därmed sänker oljepriset igen. Den svåra frågan i varje enskilt fall är vilken effekt (orsak eller verkan) som är viktigast och om det finns andra inblandade variabler som ligger nära en kritisk nivå och därmed kan bryta balansen.

Inför finanskraschen steg oljepriset kraftigt. Orsaken var bland annat att låga räntor (efter 11 september) stimulerade en huspris- och konsumtionsbubbla i väst som hjälpte till att dra BRIC-ekonomierna (där konsumtionsprylarna tillverkades) och därmed ökade efterfrågan på olja (till investeringar, byggen och transporter). Oljepriset steg över en kritisk nivå vid en tidpunkt då huspriser och belåningsgrader (p.g.a. finansiell innovation och en bl.a. BRIC-inspirerad upplevelse av evig tillväxt och stabilitet i världen) hade lyfts till ovanligt känsliga nivåer. BRIC-expansionen (tillsammans med styrning till ekologiska bränslen) lyfte även matpriser och gjorde att husköpare på marginalen alltså tvingades välja mellan mat, bensin och räntebetalningar och det blev räntan som fick stryka på foten.

Resten är modern historia: när de första husägarna gav upp föll priset på de sämsta bostadsobligationerna. Dessa ingick även i samlingsobligationer, kreditderivat som i sin tur föll i pris. Färre än tidigare var intresserade av att köpa hus nu när priserna var så höga och dessutom börjat falla på sina håll. Något färre köpare och något fler säljare medförde ytterligare fallande priser och fler obligationer med problem. När inte priserna steg kunde inte svaga husägare längre låna till räntebetalningarna och många valde eller sattes i konkurs och huset hamnade på marknaden. Detta ökade utbud pressade priserna ytterligare och den negativa spiralen accelererade. Vi är fortfarande mitt i denna, med nästan rekordstora lager av osålda bostäder i USA räknat som antal månader kö.

När allt fler banker fick allt större problem med fallande värden på sina innehav av bostadsinstrument minskade förtroendet för motparterna. När Lehman gick i konkurs kollapsade förtroendet fullständigt och en redan svag ekonomi stannade nästan helt ett tag. Orsaken var att när banker inte kan lita på andra banker blir det svårt att finansiera rörelsekapital och transport- och handelskrediter varför den ekonomiska aktiviteten bromsas kraftigt.

Lagernivåer öht är ett populärt diskussionsämne. När ekonomin bromsade i höstas ströp företagen sin produktion för att minska på onödiga lager och förbättra sitt kassaflöde. I det fallet var minskande lager en effekt av svag efterfrågan och åtgärder i kölvattnet av detta. NU tror många att företagen ska producera med sikte på ökande lager och därmed tillverka mer än vad som faktiskt efterfrågas för att ta sig tillbaka till ”normalitet” igen. Det skulle göras i förhoppningen att världen snart återgår till normal efterfrågan, men det är just en ”förhoppning” och om den grusas måste lagren minskas igen och tillverkningen åter falla under den faktiska (och låga) efterfrågan. Om det blir så blir det alltså etter värre snart igen.

Varför chansar företagen så i ett utsatt läge? Jo, för att det faktiskt just nu ser ut som om efterfrågan är på väg tillbaka – och konstigt vore det om efterfrågan inte åtminstone temporärt ökade när centralbankerna trycker pengar och sätter massorna i (onödigt/oönskat) arbete med stimulanspengar (lånade och därmed orsakande ett högre framtida skattetryck). Reisman visar på sin blogg tydligt hur det fungerar när stimulansåtgärder leder till kortsiktig efterfrågan, ökad produktion för att fylla tömda lager och därefter ny ekonomisk nedgång när det visar sig att det inte fanns någon genuin efterfrågan. Allt som återstår efter stimulansåtgärden är högre skulder och därmed en tyngre skattebörda och ännu mer desillusionerade medborgare.

mer om detta senare idag...

Bulls and bears - smartast har inte oftast rätt

Lite smågrejer från statistikfronten idag (OBS, det mesta är bara brus och betyder inget, men jag, liksom alla andra förvaltare tittar på det ändå. Mest relevant av det nedan är nog statistiken från Kina. Å andra sidan är siffrorna opålitliga och manipulerade):

* brittisk husprisbalans klart bättre på -60% (-70 väntat).

* FT rapporterar på förstasidan att ekomierna är ”around or beyond inflection point”, dvs att alla ekonomier antingen är nära en vändning uppåt eller redan har passerat vändpunkten. Han verkar basera sin analys på samma trötta gamla grafer över ledande indikatorer och inköpschefsindex som alla andra – de grafer som jag hävdar bara är artificiella likstudsar orsakade av extrem statsstimulans och snart är över.

* Investmentbanker står inför sitt kanske bästa kvartal någonsin vad gäller emissionsavgifter, då de ska hjälpa varandra att fylla de kapitalhål stresstesterna påvisade (stresstester som i mina ögon inte allas tar hänsyn till några worst case scenarios utan snarare bygger på ”best guess” scenarios)

* Kinas export föll 22,6% i april (-15,3 väntat och -17,1 i mars), medan importen föll 23% (ungefär som väntat och som i mars). Dessutom föll bankutlåningen med 70% från mars till april (Kinas utlåning är statssstyrd och används för att kontrollera investeringar, tillväxt och inflation – frågan är bara vad Kina vill med en sådan drastisk strypning av kreditflödet)

* Senare idag kommer brittisk industriproduktion och husprisutveckling



BULLS AND BEARS

Striden mellan osofistikerade bulls (”det har vänt nu”) och lite mer djuplodande bears (”det går inte att lyfta sig i håret”) fortsätter idag.

Bulls verkar ha fastnat i ett enda spår, dvs att köpa eftersom andra köper och att det nog görs för att sentimentssurveys visar på lite mindre negativa tankar – precis de tankar som köparna har för att andra verkar köpa. Förr eller senare biter dessa irrationella animal spirits och uppgången börjar och tar fart på riktigt, men det är inte sannolikt att de gör det nu. Bulls argumenterar också att nedgången berodde på en överdriven lagerkorrektion (produktionen minskade mer än motiverat av efterfrågan och nu ska produktionen först ta igen den differensen och sen gå tillbaka till en normal tillväxt)

Bears tänker av tradition till lite extra, bl.a. pga riskerna med blankning, de sociala riskerna med att gå emot strömmen och det svåra i att bryta nedärvda instinkter att hellre satsa framåt än bakåt och att hellre vara som alla andra än tvärtom. Bears får dock ofta fel, är ofta för tidigt ute och underskattar hur länge dum-bullsen får springa fritt. Bears får dock ofta rätt i slutändan och tjänar desto mer på att undvika de värsta rasen även om de ofta missar stora delar av uppgångarna. I dagsläget jobbar bears med argumenten att konsumenter måste spara givet minskande inkomster och hög skuldbörda, banksystemet har fortfarande problem och undersökningar visar på låg utlåningsvilja även om den bättratss något, huspriser faller fortfarande och ska göra det givet det stora överhänget av osålda hus i lager, kommersiella fastighetspriser har precis börjat falla och ett ras är sannolikt när företagens arbetsstyrkor och lokalbehov minskar samtidigt med köpkraften och det efter en snabb utbyggnadsperiod, framtida skattehöjningar och regleringar pressar ned sannolika framtida värderingsmultiplar och till sist: aktier är inte särskilt billiga givet kursuppgången på 40% och vintutvecklingen. I motsats till bullsen tror bears inte på hypotesen om lagerkorrektion, snarare att uppgången i sentiment på sistone är en temporär rekyl då folk tror att produktion och lager ska återgå till det normala, när det i själva verket är en likstuds även det (en tillfällig studs eller inbromsning för att liksom "testa" marken innan det fortsätter nedåt). T.ex husmarknaden (osålt lager, priser, omsättningshastighet osv) har likstudsat på det sättet många gånger på vägen nedåt.

Det betyder inte att bears måste ha rätt -inte den här gången heller. Jag tror dock att bears får rätt, men det är ju bara jag och jag går mina egna vägar som alltid. Jag kan ha sålt för tidigt nu - jag har ju inte direkt momentum med mig, men jag vet inte om jag orkar med mentalt att "veta" hur det står till med världen och sen inte tjäna på det när det till slut manifesteras i en rejäl börsnedgång (igen).

Säljer

Orkar marknaden hämta sig en gång till i bear-rallyt? Jag tror inte det. Jag dubblar därför min kortposition till -25% nu, trots att jag inte riktigt fått momentum med mig på det sätt jag ville (ännu).

Måndag hela veckan

Jag är lite in the money på mitt nya försök att börja gå kort igen som inleddes i fredags eftermiddag. Idag har vi fått lite negativ produktionsdata från Frankrike, mycket svag BNP-utveckling i Lettland (-18%) vilket påverkar bankerna samt en underhållande marknadskommentar från Fred Hickey (skriven 5 maj). Hickey beskriver marknaden som ”Groundhog day” = ”Måndag hela veckan” och hur frustrerande det är att se historien upprepas gång på gång: [eufori, kollaps, nya förhoppningar, green shoots och ny eufori innan kollapsen följer som amen i kyrkan].

Just nu verkar världen helt ha glömt paniken för 2 månader sedan, men "i morgon bitti" kanske de blir påminda igen och Groundhog day börjar om.

Jag funderar faktiskt ganska allvarligt på att dubbla min kortposition till ca ¼, men jag avvaktar ändå – lite försiktig efter perioden 16-30 april (då jag trots allt ändå gick ungefär break-even på säljförsöket).

Lagertalen

Viktig, men knepig siffra. Lagertalen alltså.

När de krymper betyder det att efterfrågan överstiger produktionen. Då behöver företagen öka produktionen, vilket ger tillväxt i ekonomin (bullish). Ett annat sätt att se på det är att företagen ser att efterfrågan kommer vara svag av olika anledningar och därför drar ned produktionen i förväg, vilket syns som fallande lager så länge konsumtionen hålls uppe med viss eftersläpning.

Som sista komplicerande faktor kommer förstås förväntansbilden och publiceringsdatum. Det är marssiffrorna som presenteras kl 16 och då stod produktionen fortfarande still så lagertalen kan mycket väl vara ännu mer negativa för mars och därmed se ut som om ekonomin är en spänd fjäder redo att explodera uppåt vilket ögonblick som helst. En sådan tolkning är visserligen korrekt, men informationen är gammal och visar bara på precis samma trötta ”gröna skott” som det tjatats om i två månader.

Nåja, inget nytt i det här… och jag känner mig inte helt bekväm med min lilla lilla kortposition. Jag börjar känna att jag VILL och HOPPAS mer på nedgång än att jag kan argumentera för det. MOMENTUM är en svår och onödig fiende.

Säljer typ 10%

US payrolls -539k, arbetslöshet 8,9%. Förväntningarna var omkring -500k i arbetsstyrka och arbetslösheten var som väntat. Marknaden reagerar initialt lite negativt. Annars har inget hänt sen igår. Jag är fortfarande sugen på att sälja och går faktiskt ca 10% kort nu. Bara en liten test för att komma in gungan igen.

Viss korrektion... är det bara början?

Ibland är det som om någon lyssnar på mig... MINUS 3% på drygt en timme efter min fundering på att sälja. jag har förstås inte gjort något och har inga aktiva planer på att göra det heller, men lite kul är det.

Annars fortsätter jag att gå igenom bankrapporter (SocGen t.ex) och försäkringsbolag (Zurich Re, Swiss, Axa) och makrosignaler (claims, centralbanksuttalanden) och väntar förstås som så många andra på detaljerna från US stress tests ikväll.

Jag kommer inte fram till något direkt användbart, men jag försöker se på världen och aktier från olika håll för att förstå hur köparna tänker, hur flödena fungerar och vad jag har gjort för fel i min analys... eller om jag faktiskt har rätt i att det ska ned inom ganska kort.

Snart kanske jag får kraft nog att posta något användbart eller intressant här på bloggen också istället för allt marknadstjafs det blivit på sistone.

Det kliar i fingrarna

Jag har kanske suttit på händerna för länge så de har somnat..., men nu efter dagens claims-siffror i USA är jag verkligen sugen på att sälja igen. Jag tar det dock försiktigt i alla fall och väntar på att nedgången bygger lite momentum. Än så länge handlar det ju knappast om mer än samma slags 1-procentkorrektion som inträffar flera gånger om dagen.

Claims var faktiskt lite lägre (bullish) än väntat, men marknaden reagerar lite negativt. Mest är jag nog sugen för att det gått upp så snabbt sen jag gick neutral. Det känns nästan som om jag tjänat pengar tack vare att jag undvikit snabba förluster.

ADP employment change

Förlöparen till payrolls, ADP, blev just -491k (väntat -645k), dvs väsentligt bättre. Senast var den -742k så här kan vi verkligen snacka om grönt skott. Marknaden rusar. Jag är lika nöjd, liknöjd, för det.

Jag tror ändå att det bara är fortsättningen på vad som kommer visa sig vara ett bear market rally när stimulanseffekterna dör ut och man ser att det inte fanns någon riktig efterfrågan på vare sig varor eller krediter efter regeringsåtgärderna.

Björnföda

Lite lättsmält björnföda i form av rå Fibonacci och lite lättrökt trendlinje (motstånd)... Det kan vara precis nu slaget står om det ska vända ner igen (tillfälligt eller längre), åtminstone en liten rekyl. Jag gör som tidigare sagt ingenting just nu.

Neutral, läser tidningen

Ibland vill jag jobba på Financial Times… men för det mesta inser jag att jag inte platsar. Bra artikel idag om hur de 25 största subprimelångivarna (och därmed deras ägare Citi, GS, Wells Fargo, JP Morgan, Bank of America) som gav ut 1000 mdr USD i subprimelån 2005-07, spenderade 370m USD på lobbying och politisk påverkan. Som om vi behövde mer bevis på att det inte var fria marknadskrafter som var problemet utan tvärtom (minns hur SEC släppte Alliance, Madoff mm, bl.a. pga nepotism). Samtidigt skriker Frnakrike om hårdare ”maximalist” reglering av hedgefonder som ju inte haft någonting alls att göra med krisen (i praktiken var det nästan bara redan hårt reglerade/politiserade storbanker som var de skyldiga).

Läs också LEX som kommenterar Hussman Funds analys av marknadsbottnar sedan 1940. Bland annat vände det nästan alltid långsamt efter perioder av lugn, inte efter hårda snabba nedgångar som den i början av 2009. Dessutom brukar uppgångarna ske under höga volymer (1982 t.ex. +40%), medan volymerna i de senaste veckornas uppgång har minskat… Jag kan inte dölja hur negativ jag är, men sitter på händerna i alla fall.

Fortfarande Neutral i marknaden

Hedgefonder i Sverige i april. Idea och RAM +18-19%!

Blandat resultat bland hedgefonderna i april, men mest uppåt. Brummer dock försiktiga med +0,7% i BMS (Helios), mest pga Lynx och Zenit

Brummer multistrategy (Helios) +0,7%
Avenir +3,7%
Lynx -2,4%
Futuris -0,3%
Nektar +6,6%
Zenit -3,0%
Manticore +4,2%
Consepio -0,15%
Alcur +1,3%
Tanglin +4,0%
Thenberg +1,6%
P&N Idea +19%
RAM One +18,3%
Health Invest Hedge +1,6%, Value +7,5%
Eikos +2,9%

Uppdatering 6 maj: Och Radar +29,5%!!!

Neutral

Pom...pom...pom.

Jag gör inte så mycket i marknaden. Sitter neutral och funderar. Funderar över lagercykler i Kina (överdriven lageruppbyggnad som dragit upp metallpriser), (låga) RoE för banker i en reglerad framtid, vad som krävs i termer av (extrem) skuldsättning för att få fart på ekonomin ännu en gång utan att först bottna, på (svaga) fraktsiffror för United och Continental, på hur långt inflöden räcker för att lyfta aktier (trots svaga vinstförutsättningar i en mindre [ej låneinflaterad] framtid), på vad skuldbördor hos regeringar (50-100%) och privat (100-200%) gör för (att sänka) den framtida tillväxten, på vilka volymer bankerna ska jobba med i framtiden (när hedgefonder och PE handlar mindre, utnyttjar mindre hävstång och värdena står lägre - om de gör det -) osv...

Negativa tankar, men jag sitter stilla i båten. Nästa kortben måste vara vältajmat.

Ligger neutral, ser platå (kanske)

Marknaden kan med riktigt god vilja anses etablera en platå (se kurvan med avtagande tempo i uppgången). Alternativt kan man (välja att) se att marknaden accelererar uppåt efter nedgången den 20e april.

I vilket fall som helst så brottas jag med min marknadssyn just nu. Jag ligger neutral i marknaden efter att ha prövat kortsidan några veckor (sedan pilen i grafen [S&P 500 future] i mitten av april), men är fortsatt i grunden negativ till utsikterna för aktiemarknaden. Jag vill hitta rätt läge för att inta en kortposition igen och jag vet hur svårt (och farligt) det är att göra direkt efter en nedgång. Mentalt känner jag mig tvungen att sälja innan det faller, dvs medan momentum fortfarande är positivt. Frågan är bara när.

Det verkar som om effekterna av stimulansåtgärder världen över lär ta ett tag innan de avklingar, inflöden i fonder har precis vänt upp och det finns en allmän feel-good-faktor hos beslutsfattare och konsumenter nu när det ser ut som om ekonomin inte faller fritt och hotet om 30-talsdepresssion är avvärjt. Jag håller dock inte med marknaden om hur bolagen ska värderas i det nya scenariot, men kanske måste jag vänta till aktier blir riktigt dyra igen innan jag kan sälja igen, istället för som jag först trodde – att det räckte med normalpris i en värld som sparar mer, växer långsammare och tillåter lägre vinstmarginaler.


-Surt sa räven