Greklands återköp

Grekland ska som bekant köpta tillbaka sin skuld billigt (ca pris 33%). Deadline är någon gång i kväll; klockan 18 svensk tid tror jag.

Bloomberg formulerar det som att:

Grekland kan tvingas köpa tillbaka sina skuldpapper från sig själv (dvs från statskontrollerade banker som äger grekiska obligationer) för att uppnå (suck) EUs krav på minskad skuldsättning.

"Tvingas" eftersom det innebär att bankerna som säljer realiserar förluster som gör bankerna insolventa och behöver räddas med kapitalinjektioner.

Var bankrutta Grekland får pengarna till återköpet är oklart, men sannolikt från de bailoutpengar som landet ska få senare om de lyckas genomföra återköpet.

Allt och inget händer idag

Nyhetsflödet präglas av samma gamla europatugg som alltid:

Grekland återköper obligationer (pris 34%) för pengar de inte har (men kommer att få om de lyckas med återköpet - det är ett av "kraven". Tufft att vara Grekland!)

Cypern verkar få en monsterbailout av sina banker (55% av BNP) som tar total statsskuld till närmare 150% av BNP, vilket i sig anses icke uthålligt och därför gör att IMF inte får vara med (enligt deras interna regler)

Spanien har officiellt begärt om bailout av sina banker (marknaden verkade tro att det var landet som begärde BO varför marknaden nästan drog till year high i Eurostoxx50)

Grekland och Spanien varnar för att de inte kommer nå budgetmål eller tillväxtmål 2012 och 2013.

Moodys nedgraderade ESM och EFSF

Hussman kommenterar makroutvecklingen med att han fortsatt får bekräftande negativa signaler. Analytiker däremot håller kvar i halmstråt med eftersläpande indikatorer (t.ex. sysselsättningsstatistik).

You can avoid reality, but you cannot avoid the consequences of avoiding reality

Grekisk "lösning", Kina bryter ned under 2000

Jaha, då fick Grekland till slut lägre ränta och längre löptid. Ingen tror förstås att de kommer klara 124% statsskuld per 2020 och 110% 2022, men det krävs att man säger att man tror det för att IMF ska kunna ge stöd till landet.

Just nu är det lite glädje i USA och Europa på nyheten; för att man tror att den värsta risken tas ur marknaden. Vilken risk kan man fråga sig när VIX (15) redan handlar kring sin lägsta nivåer någonsin? Kina däremot är inte imponerat utan verkar t.o.m. "bryta ned" trots starka data över företagsvinster i natt.

Nåja, det blir väl en stunds väntan igen tills vi ser vilka problem Grekland faktiskt har fundamentalt. Inom ett kvartal kommer de leverera besvikelser i tillväxt, underskott, besparingar osv. Nu har de ju fått sina pengar och kan missköta sig igen.

Eller, vänta, de har ju inte fått pengarna ännu. De får pengarna den 13 december OM långivarna godkänner dealen i sina respektive parlament.

Olli Rehn säger att Spanien inte uppfyller målen 2014 även om stark omvärld

Han försöker påstå att Spanien har gjort sitt och nu kan anses stabilt (de publika finanserna).

Samtidigt säger han att målen för 2013 kanske inte nås eftersom de baseras på för optimistiska antaganden om omvärldsekonomin.

Han säger också att Spanien missar målet för 2014 (avseende underskott och skuld)


Och tänk om, Gud förbjude, världsekonomin skulle fortsätta vara svag... men längre ned säger han att missar inte gör något.



Fråga från journalist: Har Spanien gjort nog för en OMT-begäran?

Svar från Olli: I stort sett har de uppfyllt de tre huvudkraven

Under tiden brinner sydeuropa, inkl Spanien under demonstrationer, protester, generalstrejker


Fråga: Grekland missade BNP-prognosen rejält igen idag. Hur bedömer ni strukturealla åtgärder relativt nominella resultat?

Svar: Nominella mål, dvs "mål" helt enkelt, är inte så viktiga utan huruvida man genomför "rätt" och "smarta" strukturella åtgärdspaket. Vi kan inte ändra oss hela tiden bara för att Grekland och Spanien misser målen.


Kommentar: Det är egentligen sjukt att inte marknaden bara faller 50% direkt när såna här muppar har ledande positioner...

Ungdomsarbetslöshet i Grekland: 58%

Det betyder att 42% av de som vill jobba också får jobba. DET är väl positivt att några får jobb i alla fall.

Greklands underskott

1. I fredags kom den glada nyheten att Greklands underskott var mindre än väntat (fantastiskt med tanke på det svaga sentimentet och ständiga strejker och tillväxtbesvikelser

2. Nu strejkar grekiska skattetjänstemän (igen)
3. Och då kommer Spiegel och förstör festen genom att säga att underskottet är mycket större än väntat

Från zerohedge:

Case in point, on Friday the Finance Ministry proudly announced its budget deficit for the first eight months was "just" €12.5 billion, versus a target of €15.2 billion, leading some to wonder how it was possible that a country that has suffered terminal economic collapse, and in which the tax collectors have now joined everyone in striking and thus not collecting any tax revenue, could have a better than expected budget deficit. Turns out the answer was quite simple. According to Spiegel, Greece was lying about everything all along, and instead of a €12.5 billion deficit, the real revenue shortfall is nearly double this, or €20 billion, a number which will hardly incentivize anyone in Germany to give Greece the benefit of another delay

Grekland igen

•IMF OFFICIALS SAY GREECE WILL NEED A THIRD BAILOUT

Det här är förstås ingen överraskning, men marknaden verkar faktiskt ta det lite negativt.

Greklands 10 yr bond yield 8,30%

Greklands bond yield har stigit till 8,292% idag... trots att EU och IMF har en backstop på 30-45 miljarder euro till ca 5%. Det betyder att marknaden misstror inte bara Grekland utan hela systemet, att EU i slutänden inte vill eller kan (har råd) att finansiera Grekland och grisarnas underskott. Portugals tioåring bryter också upp idag till 4,82% (högsta sedan 2002, exkl sommaren 08 på 5,14%) och t.o.m. Spaniens bonds (3,89%) visar vissa tendenser till oro.

Jag säljer - och mina optioner ger dessutom utdelning - så nu är jag nettokort, men det finns gott om utrymme kvar för den som vill hänga med ner. Jag tror nu att det blir en ganska stor nedresa, kanske nya årslägsta via en två- eller trestegsraket nedåt?

Vulkanaska och Goldmanstrul

Det är inte rättvist och det fanns förstås inte med i analysen, men på kort sikt spelar vulkanutbrottet med dess effekter på flygbolag, resebyråer, turistintäkter, export osv. mig i händerna. Stämningen av Goldman Sachs verkar dessutom ha gett ännu större negativ påverkan på börskurserna.

Jag är förvånad över den stora reaktionen. Om det bara är så att Goldman i några fall sålde instrument vars enda syfte var att tillåta andra kunder att investera i instrumentets undergång och detta ska rättas till med ett skadestånd på några hundra miljoner till några miljarder USD så är det knappast värt 2-3% kursras för hela världen eller ens 10-15% för Goldman. Däremot kan det betyda att allmänhet och myndigheter blir ännu aggressivare i sin reglering av finansindustrin. Det skulle till att börja med väsentligt sänka värdet på 20-25% av börsvärdet och i andra skedet medföra större spreadar och dyrare lån, lägre tillväxt och lägre vinster för alla bolag.

Det låter dock långsökt så jag tror snarare att kursfallen betyder att marknaden helt enkelt var stretchad och redo för en korrektion vid minsta knuff. Frågan är om det blir en dag, två eller kanske tre eller t.o.m. början på något större.

Kanske blir det faktiskt något större. Grodan ligger ju redan i det allt varmare vattnet så det är bara en tidsfråga innan kraschen (Grodan är ekonomin, vattnet är den ökande lånebördan. Kraschen är när vattnet kokar och grodan dör utan att fatta vad som hände). DÄREFTER kan vi få en omstart och bli räddade av teknologi, befolkningstillväxt, entreprenörskap osv (se tidigare inlägg om teknopositiv framtidssyn). Jag är emellertid inte alls säker, därav min wishywashy positionering med en neutral portfölj kryddad med säljoptioner. Just nu ser det bra ut, men det kan lika gärna studsa upp igen på måndag för själva nyheterna (Goldman, vulkanaskan) är inte särskilt betungande i sig.

PIIIGS:en (tre 'i') däremot, och Japan, UK och t.o.m. USA däremot är på riktigt. Vem ska finansiera dem? Kina? Tyskland? Det måste inte ske nu (lånekatharsisen). Japan har om något visat att det kan dröja decennier och att skuldbördan kan nå 200% av BNP utan kris, men Greklands 10-årsbond antyder att vi är nära gränsen för obligationsköparnas tålamod. Inte ens inför ett lilliputtland som Grekland med bara 13% underskott och 100% statsskuld och med både EU och IMF som garanter kan de låna till en tillräckligt bra ränta och övriga "grisar" står på kö - alla med 10-12% underskott och 100% statsskuld.

/mer och mer baissig igen

Möjlig baisse...

Den här grafen kan vara nyckeln till en större baisse i år. Greklands 10-årsränta stiger igen – trots EU-löfte om backstop, vilket betyder att de inte (själva) kan emittera egna obligationer för att rulla sina skulder och täcka upp för underskotten i budget och balans.

De måste alltså utnyttja EUs och IMFs stöd för att få låna billigt nog (ca 5% ränta istället för 7+). Det betyder att enbart löftet/garantin från EU inte räcker för att investerarna ska låna ut pengar till Grekland på lång sikt. Det gör också att övriga grisar (PIIGS-länderna samt UK) inte heller kan räkna med att deras räntor hålls i schack så enkelt, utan de måste också låna från EU (i praktiken Frankrike och Tyskland i slutänden) snarare än själva med hjälp av en EU-garanti.

DÅ börjar det bli riktigt dyrt för EU och frågan är om Tyskland verkligen har råd (och viljan) att stötta så stora länder som Spanien och Italien för att inte tala om UK. Kommer Kina till undsättning?.. och hur går det då för USA som ju lever på Kinas välvilja? Inte ens Kina har oändligt mycket pengar - särskilt inte nu (se senaste månaden då Kina hade handelsunderskott) då de vill skruva om landet mer mot inhemsk konsumtion och kanske ska tillåta en starkare valuta.

Baissecase

Baisseargumenten är ganska enkla och de flesta börsintresserade kan rapa upp dem i sömnen. De viktigaste inslagen i baissecaset är nationella och privata skuldbördor samt hög arbetslöshet och alltför låga korträntor. Detta medför bl.a:

Högre långräntor när statsskulderna ska förnyas (medför crowding out av företagens obligationer, färre investeringar och lägre tillväxt)

Högre skattesatser för att minska statsskulden (medför lägre tillväxt om företagen beskattas och minskad konsumtion, vilket leder till lägre tillväxt, om löneskatter och liknande höjs)

Högre korträntor och minskad QE (billiga likviditetstillskott via banksystemet) för att normalisera räntepolitiken och minska risken för nya bubblor (aktier, fastigheter). Detta medför lägre tillväxt pga ökade finansieringskostnader för företag och privatpersoner.


Hög arbetslöshet betyder lägre privatinkomster, lägre konsumtion och mindre anledning för företagssektorn att investera eller anställa för tillväxt

Högre kort- och långräntor samt hög arbetslöshet ökar också risken för skuldspiraler som leder till personliga konkurser, företagskonkurser och statsskuldskriser. Alla dessa skeenden riskerar att leda till permanent minskad ekonomisk potential inom ett land och mellan länder.

I all enkelhet skulle man kort kunna uttrycka det som att stora delar av världen har levt över sina tillgångar och nu krävs en period med tillväxt under det normala för att återställa obalanserna. Denna låga tillväxt avspeglas även i företagens vinstutveckling och bolagens värdering på börsen. Värderingsfaktorn pressas även av placeringsalternativet obligationer i takt med stigande räntor.

Grekland är bara ett exempel på vad som kan hända när ett litet land levt över sina tillgångar och dragit på sig stora lån... dessutom under bedräglig informationsgivning till sina långivare. Grekland lånade mer än någon förstod och till en mycket låg euroränta. Egentligen skulle landet successivt fått allt högre lånekostnader och det hade kanske stoppat dem från att fortsätta. Nu blev det istället som om Sven Svensson fick låna över 100% på lägenheten och att hans levnadsomkostnader+räntekostnader motsvarade 113% av Svens inkomst. Att han i det läget blev påkommen och hänvisad till SMS-lån ökar kostnaderna ytterligare och gör situationen omöjlig om inte Sven klipper sig och skaffar ett jobb (slutar gå i pension så tidigt eller skaffar ett extra jobb, köper kläderna hos Grosshandlarn istället för på NK samt lagar maten hemma och sparar Mathias Dahlgren till speciella tillfällen)

Efter Grekland kommer Irland, Spanien, Portugal och på kö står t.o.m. England och USA med stora budgetunderskott och hög arbetslöshet och nästan bara Kina som finansierar alltihop.

Nu ska jag se på TV så jag avbryter för det en stund. Fortsättning följer... men den kommer handla om varför jag ändå är bullish.


Fortsättning kl 23.10:
Jag är positiv till aktier p.g.a. några faktorer i kombination, nämligen teknologi, populationstillväxt, brist på investeringsalternativ, politikers maktbegär (och resulterande stimulanspaket) och utgångsläge i värdering och vinster.

Egentligen är det meningslöst att göra en balansräkning på det här sättet och på den här abstraktionsnivån och ännu mer meningslöst att försöka kommunicera den i ett litet blogginlägg. Portföljförvaltarjobbet måste levas och upplevas.

Jag ägnar hela dagarna åt att läsa och bearbeta all möjlig slags information, vilken leder fram till konkreta aktieidéer och en hyggligt konkret makrobild. Men mer än en vetenskaplig lägeskarta rör det sig om intuition, ja nästan en "tro" -som jag har lärt mig att lita på. Alltså är min sanna tågordning 1) ge förutsättningar för intuitionen att jobba [läs allt jag kommer över] 2) klä resultatet i ekonomiskt sammanhängande information [Excel, anteckningar] 3) investera 4) upprepa 1-2 och se om 3) portföljen borde ändras.

Som det är nu är jag helt enkelt bullish och det klär jag i tro på åtminstone någon tillväxt och med tiden t.o.m. stark tillväxt (om flera år) pga ökad population som utnyttjar allt bättre teknologi samt fortsatt låga räntor (trots skuldproblemet) och berättigar mina köp med ettåriga vinstprognoser som är i linje med marknadsförväntningarna och längre prognoser som är minst lika bra som genomsnittet tror. Typ, nåt sånt.

Inom mig gnager dock ständigt en oro för att den stora baissen ska manifestera sig, men en mer dominerande sida säger att den redan har varit och nu har vi "bara" en wall of worry att klättra uppför, dvs många är oroliga för många, stora och välkända faktorer... men det ligger redan i kurserna.

Tillägg fredag kl 11:
Mitt viktigaste arbete görs alltid på bolagsnivå, där jag försöker förstå värdedrivarna och omvärlden (Porter, typ) för företaget och se om jag vågar tro att jag kan spå de kommande kvartalen eller året bättre än andra investerare och analytiker. Det gör jag genom att prata med alla inblandade och se hur insatta de verkar och om de faktiskt förstått investeringscaset till fullo samt jämföra mina resultatmodeller med säljsideanalytikers och vad marknaden verkar räkna med.

När jag gör detta i tillräckligt många olika branscher uppstår en makrobild som jag tillsammans med konkret makroanalys använder för att rita en större karta, få ett helikopterperspektiv på ekonomi och börs och se om det i sin tur är konsekvent med min syn på de individuella bolagen.

Jag sitter alltså inte bara med FT och Economist i knät och en kopp kaffe i handen och väntar på gudomlig inspiration. Intuitionen kräver svett och timmar och ett ständigt pusslande, letande, jämförande och diskuterande, men knappast exakta DCF-värden.

Som jag har sagt är jag också rädd för låg tillväxt, för inflation, för jordbävningar och klåfingriga analytiker, men just nu har jag större tro på uppsidan - även på lite längre sikt. Dock ska sägas att det kommer alltid rekyler på vägen. Den kan bli 5,10 eller 20 procent och det gäller att inte vara för tungt investerad då. Typ 2-3 gånger om året brukar rekylerna bli så stora att de behöver undvikas. Även om vi nyss hade en (-14% i europaindex på knappt en månad) så kan det komma en till snart. Jag tror dock inte det. Folk är för uppdaterade på baissecaset och skyddade för nedgång för det.

Mer bull från Nomura

Nomura i morse - gör upp med negativismen kring Grekland:

There is little doubt that the fiscal crisis in Greece has had a major impact on financial markets this year – an impact completely out of proportion to the country’s weighting in either the European economy, or its financial markets.

Last week’s announced austerity measures should bring forth more tangible support for Greece from the EU, while a successful bond auction helps too.

The feared contagion effect has not materialised, with all other Euro Area countries now able to finance themselves at or below five-year average yields.

Meanwhile, corporate yields – financial and non-financial – have continued their relentless decline, and Europe’s companies can now borrow as cheaply as they could in 2006/07.

Surprisingly, given these improvements, Europe’s stock markets continue to reflect sovereign concerns. National valuations are strongly influenced by fiscal considerations, while the underperformance of Euro Area banks stands in contrast to the strong performance of their US and some UK peers.

Financials also look lowly priced relative to cyclical stocks, yet European GDP growth remains closely tied to bank lending. It is hard to imagine an economic recovery strong enough to justify the cyclical multiples, without an improved lending environment.

Accordingly, as European stock markets recover from their sovereign induced problems, we would expect the Financials to outperform – we remain overweight in both Banks and Insurance companies.

CLSA Greed&Fear tror att Grekland bara är början...

GREED & FEAR

I torsdagens Greed & Fear skriver Christopher Wood på CLSA följande:

”It is clear that the real crisis over Greece […] is in the future” (dvs vi har inte sett det värsta än, bara en paus)
“remains skeptical whether Germany will really opt for a bailout” (och om inte kommer de deflationinistiska konsekvenserna chocka marknaden)
”represent great buying opportunity in Asia” (eftersom Europa och USA kommer fortsätta stimulera ekonomin med bl.a. låga räntor och överskottslikviditeten kommer spilla över till Asien)
”a slowdown in [Chinese] property sales is positive” (eftersom den ger politikerna skäl att sluta med “sector-based tightening”. CLSA påpekar också att den tightening som redan skett och lite till nu är välkänd och diskonterad och utgör inget hot mot aktiepriser)
Wood avslutar med grafer över USAs förlorade årtionde (låg tillväxt, fallande sysselsättning över 10 år! jämfört med tex 20-40% totalt per övriga efterkrigsdecennier), en varning om att innevarande decennium kan bli minst lika dåligt som det senaste, samt en ödesmättad kommentar om att fokus på Greklands och Europas problem förr eller senare flyttas till USA.
"Köp guld och asiatiska aktier (bl.a. banker)", rekommenderar CLSA.

Ett återkommande tema hos de analytiker och strateger jag respekterar mest är just köp asien och asiatiska banker – inte minst i Kina. Jag håller med dem, men jag tycker dessutom att det finns många billiga aktier i Europa, trots eventuella problem för Grekland och Europa i stort.

GREKLAND & TEKNISKA HINDER
Marknaden brottas med bl.a. frågan om hur allvarlig Greklandskrisen är och samtidigt med en massa tekniska indikatorer (fibonacci, glidande medelvärden, gamla stöd och motstånd). Få verkar hysa någon riktig övertygelse på någonting, var sig det gäller momentum, makro, vinstprognoser, värdering, räntor eller vad det än kan vara. Ur det perspektivet är jag lit motvals just nu. Jag är ju övertygad om att aktier är billiga, räntor kommer vara låga, vinstutvecklingen god och att världen är som en spänd fjäder efter ett förlorat årtionde och med massor av potential i friställd arbetskraft och teknologisk utveckling.

Vad gäller Europa gör problemen bara att valutan blir svagare och räntan hålls låg längre, vilket är bra för exportbolag... ECB lär knappast höja räntan för att försvara valutan innan dollarparitet så länge arbetslösheten är 10 procent och tillväxten knapp.

CONTRARIAN?
Jag gillar verkligen inte uttrycket contrarian eller folks försök att vara just det. Tidningsrubriker som anspelar på Buffetts råd om Greed/Fear och att vara det ena när alla är det andra gör mig illamående. Jag menar, hur ska man veta vad ”alla andra” är och tänker. Och hur ska man ens veta vad man själv är och tänker om man försöker vara tvärtemot antingen sig själv eller alla andra eller båda på en gång? Jag är det jag är och sen observerar jag världen.

Just nu är jag haussad och jag upplever att många runtomkring mig inte är det. De förefaller skeptiska, håglösa, negativa eller allt på en gång, men få om någon är övertygat bullish. Det KAN vara ett bra tecken. Det KAN också vara ett dåligt. Det spelar mindre roll. Jag är det jag är.

SMS-lån, någon?

Wall Street Journal skriver om Greklands moralkris där landet, istället för att söka och straffa bedragarna (förra regeringen) som vilselett världen med falska BNP-, underskotts- och skuldsiffror, skyller på långivarna. Det påminner om SMS-lånedebatten där låneföretagen beskylls för allt ont som drabbar låntagarna.

Att det finns ett val betyder inte att man ska (måste) göra det.


WSJ om stämningen i Grekland:

...they blame the victims—the holders of Greek debt—for Greece's present predicament. The Greek media are filled with stories about the despicable "speculators," "profiteers," "bankers," "financiers," and "Shylocks" that are to blame for the economic mess the country is in.

...

...when one does hear an average Greek say, "We can blame only ourselves" for the crisis, what he usually means is that Greeks hurt themselves by revealing to the "foreigners" the true size of the fiscal deficit.

...

In other words, the problem is not the size of the deficit per se but the fact that the present government of Greece chose to tell the world about it.

Det låter som att greker är som folk är mest; skyller på annat och andra, blundar för verkligheten och bara kör på så länge det håller.

Mer om Grekland

En artikel I FT online idag av El-Erian på Pimco varnar för betydelsen av Greklandstoryn

Global investors worldwide are starting to pay more attention to what is unfolding in Greece. Yet most still think of Greece as an isolated case, just as they did for Dubai a few months ago. With time, they will see Greece as part of a much larger investment theme that is a direct outcome of the global financial crisis: the 2008-09 ballooning of sovereign balance sheets in advanced economies is consequential and is becoming an important influence on valuations in many markets around the world.

Second, evidence that other peripherals in Europe – such as Ireland, Italy, Portugal and Spain – are also being impacted. This is happening, as signalled by the gradual widening in market risk spreads.

Over the next few days, we are likely to get some combination of Greek and European donor announcements aimed at calming markets, reducing volatility, and reducing contagion risk. But the impact on markets is unlikely to be sustained as both sides face multi-round, protracted challenges which contain all the elements of complex game dynamics.

No matter how you view it, markets in Greece will remain volatile and more global investors will be paying attention. In the process, this will accelerate the more general recognition that sovereign balance sheets in many advanced economies are now in play when it comes to broad portfolio positioning considerations.
Mohamed El-Erian is chief executive of Pimco, the bond investor

Han tillför inte särskilt mycket för att vara en sån big shot. Varför skulle ovanstående vara ett problem för aktiemarknaden? Oavsett hans negativa slutsatser så fokusera på tredje stycket som ett åtminstone tillfälligt köpläge. Därefter kan ni välja själva. Dubai blåste ju över med besked och gav utrymme för nya highs. Jag tror samma sak händer igen.